业绩简评

    　　公司于 8 月 24 日发布半年报，H1 实现营收 38.51 亿元，同比+32.20%；归母净利 13.35 亿元，同比+30.92%。Q2 实现营收 14.55 亿元，同比+27.32%；归母净利 5.29 亿元，同比+20.52%。

    　　经营分析

    　　收 入符合 预期， 结构 升级延 续，省 内市场 深化。 Q2 销售收现同比+48.82%，考虑合同负债+其他流动负债，实际收入同比+37%，回款表现良好。1）分产品看：Q2 特 A+类（300 元及以上）/特 A 类（100-300 元）/A类（50-100 元）收入分别为 9.82/3.77/0.54 亿元，同比+39.6%/+19.7%/-3.8%，特 A+类占比同比+5.9pct，预计国缘 4k 提升稳健有力，V3、V9 增速亮眼。2）分区域看：Q2 淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海/省外收入分别2.47/3.85/2.09/2.38/1.63/0.97/1.09 亿 元 ， 同 比 +34.3%/+21.5%/+33.4%/+39.1%/+15.5%/+33.6%/+14.7%，省内淮安、苏南、苏中、淮海等地加速渗透。Q2 省外收入占比同比-0.8pct，预计系去年基数偏高所致（20Q2 省外收入同比+27.5%，整体收入同比+3.8%），Q2 苏中/淮海/省外经销商数量对比 Q1 环增 19%/19%/16%。

    　　利润增速慢于收入，预计受费用投放、公允价值变动收益拖累。21Q2 净利率同比-2.05pct，扣非净利率同比-1.53pct，1）毛利率同比+2.55pct，预计受益于特 A+类产品占比提升，叠加去年同期货折偏高；2）销售费率同比+4.78pct（对比 19Q2 微增 0.11pct），主要系疫情退坡后加大促销、广告投入所致；3）管理费率同比-0.15pct，营业税金及附加占比同比-1.77pct（对比 19Q2 微增 0.08pct）；4）公允价值变动收益占比同比-2.8pct。

    　　半年任务过半，国缘 4K 升级换代。21 年公司规划营收 59-66 亿元（同增15-29%），净利润 18-19 亿元（同增 15-21%），H1 进度超半，全年目标完成可期。近期，江苏疫情有所缓解，若疫情能在 9 月上旬基本得以控制，我们预计对中秋的需求影响相对有限。当前，新国缘 4K 已处于换代升级阶段，成本价 420 元，批价 440-450 元，成交价 460-480 元，库存 1-2 个月，预计短期内仍在控费挺价。十四五规划营收目标过百亿，争取 150 亿元，省内“结构升级+区域扩张”的逻辑有望持续兑现。

    　　盈利预测

    　　维持盈利预测，预计 21-23 年收入增速 24%/23%/20%，归母净利润增速21%/24%/22%，EPS 分别为 1.51/1.87/2.28 元，对应 PE 为 28/23/19X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　疫情反复风险、四开换代不及预期、区域竞争加剧风险、食品安全问题