投资要点：

    　　事件：公司发布2021 年一季报，21Q1 营收23.97 亿，同比增长35.34%，归母净利润8.05 亿，同比增长38.78%，21Q1 收入与归母净利润同比19Q1 增长22.6%和25.6%。

    　　我们在业绩前瞻中预测公司21Q1 收入与归母净利润同比均增长30%，公司业绩超预期。

    　　投资评级与估值：维持盈利预测，预测2021-2023 年EPS 分别为1.52 元、1.81 元、2.12元，同比增长21.3%、19.5%、16.9%，当前股价对应2021-2023 年PE 分别为36x、30x、26x，维持买入评级。公司的核心看点是：1、公司品牌定位清晰，独特的缘文化形成差异化的品牌文化优势。2、产品结构上移，核心产品国缘增长势能仍强，V 系列具备成长潜力。

    　　3、省内持续精耕，省外稳步扩张。4、管理层与核心业务人员持股激发长期活力。

    　　21Q1 国缘增长强劲，特A+收入同增57%。21Q1 特A+类产品营收15.47 亿，同比20Q1增长57%（同比19Q1 增长51%），占比65%，同比提升9 个百分点；特A 类产品营收6.35 亿，同比增长9%，占比27%，同比下降6 个百分点。出厂价100 元以上产品占比达到91%，产品结构持续上移，以国缘系列为主的特A+类产品占比创新高。21Q1 特A+收入同增57%，主因：1、次高端需求回暖，增长弹性较大；2、国缘产品力强，水晶梦提价后国缘市场份额有所提升；3、国缘提价渠道有一定囤货意愿。21 年公司将加大V 系列推广及销售力度，同时完成四开的升级换代，预计在次高端需求明显改善和消费升级趋势下，四开仍能维持高增，V 系列继续保持快速增长态势。

    　　21Q1 省外收入占比7%，苏南与淮海大区增速最快。21Q1 省内营收22.14 亿，同比增长33%，占比93%，其中，南京、淮安营收分别为6.9 亿、4.67 亿，分别同比增长35%、12%，占比分别为29%、20%，南京占比基本不变，淮安占比下降4 个百分点。盐城、淮海、苏中、苏南大区营收分别为2.99 亿、2.87 亿、2.41 亿、2.3 亿，分别同比增长20%、68%、35%、69%，淮海大区及苏南大区增速表现亮眼。省外营收1.74 亿，同比增长67%，占比7%，提升1.39 个百分点。21 年一季度末省外经销商数量534 家，报告期内减少14家，预计主因公司进行省外渠道结构优化。

    　　21Q1 净利率继续提升，主因费用率下降。21Q1 销售净利率33.61%，同比提升0.84 个百分点，净利率提升主因费用率下降。毛利率73.27%，同比提升0.05 个百分点。销售费用率11.84%，同比下降0.64 个百分点。管理费用率（含研发费用）2.27%，同比下降0.36个百分点，预计销售费用及管理费用率下降主因收入增长带来的规模效应。税率16.05%，同比下降0.08 个百分点。

    　　现金流增速快于收入增速，主因预收款变动。21Q1 经营性现金流净额5.33 亿，去年同期为-2.36 亿，经营性现金流改善主因销售商品收到现金同比增加较多。21Q1 销售商品提供劳务收到的现金21.19 亿，同比增长110%，现金流增速快于收入增速，主因预收款变动。

    　　21Q1 末预收款（合同负债+其他流动负债）5.45 亿，环比20 年末下降6.94 亿，20Q1末预收款2.92 亿，环比19 年末下降10.12 亿。预收款表现亮丽，一方面是因为动销向好渠道信心较强，另一方面是国缘连续提价，渠道打款积极。

    　　股价表现的催化剂：业绩超预期

    　　核心假设风险：经济下行影响中高端白酒整体需求