2020 年净利润符合业绩快报

    公司2020 年营业收入/归母净利润/扣非归母净利润为156.69/7.12/6.81 亿元，同比增长5.46%/3.84%/1.41%，基本与业绩快报符合。其中，公司4Q20营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为39.14/1.03/0.84 亿元，同比+4.42%/-25.14%/-35.96%。4Q20 净利润下滑，主要是因为4Q20 确认可转债计提利息3431 万元和股权激励费用2330 万元（去年同期1847 万元）。

    我们调整盈利预测，预计2021-2023 年EPS 为2.20/2.50/2.80 元，调整目标价至24.21 元，维持“买入”评级。

    2020 年现金流明显好转，毛利率和费用率略有提高公司2020 年经营性现金流净额为6.65 亿元，同比增加61%。我们认为2020年现金流大幅好转主要是因为加强应收账款催收和票据管理。公司2020 年毛利率12.44%，同比增长0.29pct。公司2020 年管理/销售/财务费用率分别为2.51%/2.72%/1.17%，分别同比+0.19pct/+0.15pct/+0.23pct，总费用率略有提高。我们认为公司毛利率和总费用率提高是因为2020 年相对费用率和毛利率较高的医药零售业务收入占比提高。

    2020 年疫情冲击医药批发业务，医药零售业务亮眼，医药工业业务稳健公司三大主营业务2020 年出现分化：1）医药批发：2020 年收入126.7 亿元（+1.2%yoy），其中医院直销业务收入115.9 亿元（+5.2%yoy），在疫情压力下表现相对平稳，但第三终端和调拨销售收入10.78 亿元（-28.3%yoy），受影响较大；2）医药零售：2020 年收入24.9 亿元（+31.7%yoy），保持较快增长，2020 年新增门店108 家，于年末达到708 家，其中DTP 药房122家，2020 年增加25 家；3）医药工业：2020 年收入4.58 亿元（+10.8%yoy），表现平稳。我们预计2020 年公司医药批发、医药零售和医药工业收入分别同比增长10-12%、25-30%和20%左右。

    广西医药商业龙头企业，维持“买入”评级

    我们根据2020 年报情况，考虑到集采和DRGs 对医院终端药品使用情况影响，降低2021-2023 年批发收入和毛利率，预计2021-2023 年归母净利润为7.98/9.05/10.13 亿元（2021 年和2022 年前值是9.78 和11.69 亿元），同比增长12%/13%/12%，当前股价对应2021-2023 年PE 为10x/9x/8x。我们给予公司2021 年11x 的PE 估值（可比公司2021 年Wind 一致预期PE 均值为11x），对应目标价24.21 元（前值是32.88 元），维持“买入”评级。

    风险提示： DRGs 控费降价超预期；零售收入增长不及预期。