核心观点

    公司2019 年年报及2020 年一季度业绩符合市场预期，目前公司药品批发业务增长稳健，零售和工业板块快速协同放量，多元化布局已进入收获期。考虑到疫情因素影响，下调公司2020-2021 年EPS 预测至3.20/3.95 元（原2020-2021 年EPS 预测为3.54/4.41 元），新增2022 年EPS 预测值4.82 元，对应PE 10/9/7 倍，维持“买入”评级。

    业绩稳健较快增长，符合市场预期。2019 年公司营业收入148.57 亿元，同比增长26.82%，归母和扣非净利润分别为6.85/6.71 亿元，同比分别增长29.77%/27.02%，整体业绩快速增长持续；单季度角度来看，2019 年Q4 公司营业收入37.49 亿元，同比增长24.77%，归母和扣非净利润分别为1.38/1.31亿元，同比分别增长0.38%和下滑5.61%，主要系Q4 当期计提了股权激励费用以及票据贴现产生了一定财务费用所致。2020 年一季度公司营业收入36.16亿元，同比增长6.76%，归母和扣非净利润分别为1.85/1.76 亿元，同比分别增长15.30%/14.15%，在新冠疫情影响下依然保持了稳健增长。整体来看公司2019 年年报和2020 年一季报业绩实现稳健较好增长，符合市场预期。公司拟每10 股派发现金股利6.80 元（含税），并每10 股以资本公积转增4 股。

    批发份额稳步提升，零售、工业持续发力。2019 年公司批发业务收入125.15 亿元，同比增长22.41%，其中药品和器械在医院端的收入增速分别为23%和41%，药品纯销的市场份额不断提升，器械的业绩贡献逐步显现。2019 年公司零售业务收入18.89 亿元，同比增长44.57%，预计DTP 和社会化药店业务占比接近1:1，截至2019 年底桂中大药房在广西已拥有600 家药店（其中404 家为医保定点药店），批零一体化优势下公司零售业务增长迅猛。2019 年公司医药工业收入4.14 亿元，同比增长153.77%，主要包括仙茱中药、医大仙晟和万通制药，目前医药工业已逐步成为新的利润增长点。2020Q1 在疫情影响下，预计公司批发业务实现近2%的增长，其中医疗器械同比增长约33%；预计医药零售2020Q1同比增长38%；预计医药工业同比增长25%，在疫情背景下公司为当地物资供应做出显著贡献，业绩整体保持稳健。

    盈利水平不断提升，现金流持续优化。随着零售、工业等毛利率较高业务占比的提升，公司盈利水平不断提高，2019 年公司毛利率同比提高1.39 个百分点至12.15%，净利率同比提高0.30 个百分点至5.15%。费用率角度，2019 年公司整体期间费用率同比提高0.96 个百分点，其中销售、管理费用率分别同比提高0.18 和0.38 个百分点，主要是由于公司经营规模扩大，零售药店增加，相应的人工成本、物流成本、租金、折旧和装修费等也随之增加所致；财务费用率同比提高0.40 个百分点，主要系公司银行贷款利息和贴现费用增加所致。2019 年公司经营活动现金净流量4.13 亿元（2018/2017 年为+0.22 亿/-3.33 亿），现金流同比持续优化。

    风险因素。招标降价风险，疫情影响超预期，创新业务进展低于预期。