业绩高速增长，单季环比略有下滑

    公司2019 前三季度实现营收11.08 亿元（+27.53%），归母净利润5.48 亿元（+40.10%），扣非归母净利润5.41 亿元（+38.62%）。单季度来看，Q3 实现归母净利润1.91 亿元（+1.52）环比Q2 的1.96 亿元小幅下滑2.21%。

    可转债申请获通过，用于各大项目建设

    2019 年10 月12 日，公司公开发行可转换公司债券申请获得通过，募资不超过8.02 亿元，拟用于中药饮片产能扩建（2.5 亿元）、连锁药店拓展（1.12 亿元）、玉林物流运营中心项目（2 亿元）、补充营运资金（2.4 亿元）等，有望推动营收进一步增长。

    受药店新开及银行贷款增加影响，三费有所上升

    2019Q1-3 销售费用率为2.45%（+0.3pp），主要受销售收入增加影响；管理费用率为2.07%（+0.35pp），主要受新增零售药店带来的装修、租金费用增加影响；财务费用率0.93%（+0.5pp），主要是银行贷款增加影响，其前三季度短期借款为24.85 亿元（+87.75%）。

    现金流压力明显，现金转换周期持续拉长

    2019Q3 前三季度公司经营性现金流净额为-5.92 亿元，较2018 年的-7.57 亿元有所改善，但压力仍然较大，其应收账款达到70.57 亿元（+40.39%）。从现金转换周期来看，公司前三季度现金转换周期达到108.24 天，同比2018 年增加17.34 天，主要原因在于应收周转天数增加3.8 天，应付周转天数减少15 天。

    单季度来看，公司Q3 经营性现金流净额为-2.28 亿元，环比Q2 的-0.59 亿元无明显改善，Q4 回款会有所增加，但预计全年现金流压力依然较大。

    风险提示：行业政策风险，药店建设、中药饮片生产不达预期，回款进度不达预期。

    投资建议：维持盈利预测，下调投资评级

    公司作为广西流通龙头，受益于集中度提升，地位稳固。批发板块的稳健增长和零售及器械业务持续发力将推动业绩增长。因此我们维持盈利预测，预计2019-2021 归母净利润 6.93/8.65/10.98 亿元，增速 31%/25%/27%。当前股价对应PE 分别为13.7/11/8.7x， 按照2020 年12-14xPE，合理估值 40.1~46.8元，考虑到公司现金流压力明显，投资评级下调至“增持”。