投资要点

    持续加码研发，开拓新药研发新模式。公司高度重视研发，每年研发投入超过1亿，占收入比例接近6%，在医药上市中处在行业前列。3 大重磅1 类新药中，靶向抗肿瘤药WX390 和DPP-4 降糖药欣格列汀已获批临床，抗结核药WX081处于临床申报阶段。通过技术入股将WX390 和WX081 注入上海嘉坦，持股29%，无需承担每个品种上亿的临床试验费用，借助合作方的力量加快产品研发上市。如临床数据良好能以II 期数据申报，最快有望3 年后获批上市。

    抗肿瘤药WX390：双靶点疗效和安全性更高。WX390 为mTOR/PI3K 双靶点抑制剂，与单靶点抑制剂相比具有剂量小、效价高、不易产生耐药性等特点，疗效和安全性可能更好。目前PI3K/mTOR 双靶点抑制剂在全球尚未有药物上市，辉瑞进展最快，处于临床II 期，辰欣已获批临床，处在全球第一梯队中。mTOR 单靶点抗肿瘤药依维莫司在国外获批了多个实体瘤适应症，全球销售额已超过17 亿美元；2016 年国内销售额估计仅1 亿元，随着更多适应症获批和新进医保放量，估计峰值销售额不低于20 亿。辰欣的双靶点药物疗效和安全性更高，估计峰值销售额不低于依维莫司，峰值终端销售额20 亿，按照17%增值税率、40%净利率测算，预计峰值收入17.1 亿和净利润6.8 亿。

    降糖药欣格列汀：体外疗效优于现有上市药物。欣格列汀属于DPP-4 类抑制剂。DPP-4 抑制剂在全球快速崛起，全球DPP-4 全球销售额不低于100 亿美元，在口服降糖药市场中的销售额占比接近50%。中国DPP-4 抑制剂上市时间晚，占比不到5%。2017 年PDB 样本医院的DPP-4 抑制剂销售额达2.8 亿，同比增长180%。随着现有DPP-4 抑制剂进入医保和新产品陆续上市，未来占中国口服降糖药销售额的比例有望达到50%，即不低于100 亿终端市场。欣格列汀的体外DPP-4 抑制活性、选择性和体内降糖作用效果优于现有上市药物。欣格列汀作为独家品种，未来市占率不低于10%，即10 亿终端年销售额，按照17%增值税率、40%净利率测算，预计峰值收入8.5 亿和净利润3.4 亿。

    抗结核药WX081：抗耐药性结核的重要力量。2015 年全球新发耐多药结核病患者约48 万，其中中国以7 万新发病例排名第二。与普通结核相比耐药性结核由于治疗时间长、治疗药物少、治疗费用高，治疗率更低且死亡率更高。自70年代以来，全球仅在2012 和2014 共计新批了2 个抗结核新药。辰欣WX081作用类似新药贝达喹啉，但针对肝脏和心脏毒性进行优化，副作用更低。我们估计中国耐药性结核患者存量35 万，每年新增7 万。假设WX081 上市后人均治疗费用参照普通药物定价约1.4 万/人，按照100%治疗率、50%选择WX081、3 年内完成存量患者治疗，估计辰欣峰值终端销售额可达到12.9 亿，按照17%增值税率和40%净利率测算，预计峰值收入11.0 亿和净利润4.4 亿。

    盈利预测与投资建议。预计2017-2019 年EPS 为0.75 元、0.97 元、1.26 元，对应PE 为30 倍、23 倍、18 倍，如扣除公司账上19 亿现金+理财，2018 年估值仅18 倍。业绩高增长且估值低，PEG 仅0.8，且3 大重磅1 类创新药市场空间大，有助于提升公司长期业绩，维持“买入”评级，目标价29.10 元。

    风险提示：产品销量或低于预期的风险、产品招标降价的风险、新产品获批进度或低于预期的风险。