1．报告背景：

    2014年1-9月，公司实现收入21亿元，同比下滑11.1%，归属上市公司净利润2.9亿元，同比增8.5%，EPS 0.73元。

    其中，三季度，公司实现收入6.7亿元，同比下滑13.7%，净利润1.2亿，同比增11.8%，EPS 0.30元。

    期末，公司货币资金与其他流动资产合计25.4亿元，资金实力雄厚。

    公司公告，拟在美国投资成立子公司创蓝控股公司，从事太阳能级净水业务的研发、销售及投资事项。

    2．我们的分析与判断：

    （一）传统业务增长乏力，期待净水业务大发展

    太阳能热水器产品，受行业饱和、增长放缓影响，公司传统业务收入规模持续下滑。行业需求增长乏力加剧竞争，加快小品牌洗牌，行业龙头份额提升部分对冲总量下滑，传统业务规模有望止跌企稳。

    公司围绕空气、水布局多元化战略，已确立净水领域发展突破口。下半年净水产开始向渠道铺货，预计2014年净水收入有望突破亿元。净水市场尚处发展初期，未来行业空间大，公司在资金、渠道、市场以及品牌等方面拥有领先优势，净水业务将成为公司未来规模重要增长点。

    （二）盈利水平大幅提升

    受益产品结构优化以及原材料价格下降，公司毛利率水平大幅提升。1-9月毛利率35.9%，提升4个百分点。其中，三季度单季毛利率36.7%，同比大幅提升6个百分点。

    新业务净水产品尚处市场推广期，投入较大，加上收入规模下降影响，费用率有所提升。1-9月销售费用率18.4%，提升1个百分点，管理费用率5.3%，提升0.5个百分点。综合形成1-9月净利率13.9%，提升2.5个百分点，其中三季度淡季净利率17.6%，大幅提升4个百分点。

    2013Q4净利润仅4%，较低基数下，四季度业绩增长弹性大。

    （三）资金实力雄厚，外延式扩张助力多元化发展

    随着传统业务发展瓶颈，公司积极拓展相关多元化，未来将围绕空气、水进行多元化发展战略。2014年以来，公司加大对外投资力度，成立子公司加大在净水、净空以及卫具等方面投资。新业务净水业务进展顺利，上市首年有望实现破亿收入。目前公司流动资金25亿元，未来有望通过外延式扩展，开展相关新业务拓展，公司规划未来三年收入翻倍。

    3．投资建议

    公司作为太阳能热水龙头，传统业务提供丰厚现金流。同时，外延式扩张业务收入增长有望弥补公司传统业务增长放缓的影响。预计公司2014/2015年业绩分别为0.88元和1.13元，目前股价相对2014年PE在19倍左右，给予“谨慎推荐”评级。

    4．风险提示：净水业务拓展低预期