事件：

    傲农生物发布2021 年报及2022 年一季报：2021 年公司实现营业收入180.4 亿元，同比增长56.6%，实现归母净利润-15.2 亿元，同比由盈转亏；2022Q1 公司实现营业收入41.6 亿元，同比增长6.7%，实现归母净利润-3.5 亿元，同比由盈转亏。

    投资要点：

    2021 年公司生猪业务快速发展，未全部达产及猪价下跌影响利润。

    2021 年公司生猪养殖实现销售收入37.3 亿元，同比增长19.0%。

    出栏生猪324.6 万头，同比增长141.1%，其中销售仔猪189.2 万头，占比约58.3%，销售育肥猪131.8 万头，占比约40.6%。2021 年生猪价格同比大幅下跌，饲料原料价格上涨，公司生猪业务处于较快发展过程中，养殖产能未全部达产，固定费用分摊多，导致短期成本高，养殖板块大幅亏损。公司养殖业务毛利率为-13.1%，同比减少60.8 pct，毛利润为-4.9 亿元。2021 年公司确认资产减值损失4.6亿元，其中生产性生物资产减值损失0.1 亿元，为淘汰低效母猪损失；存货跌价损失4.3 亿元。2022 年3 月末，公司生猪存栏189.2 万头，较2021 年3 月末增长47.9%，较2021 年12 月末增长5.6%；公司能繁与后备母猪存栏约32 万头，预计2022 年底将具备40 万头母猪栏位。出栏量方面，2022-2024 年公司计划出栏生猪600、800、1000 万头，其中自育肥产能配套率分别达到50%、75%、100%。

    成本方面，公司断奶仔猪整体呈下降趋势，2022 年3 月公司断奶仔猪成本下降至450 元/头以下，随着产能利用率提升，未来断奶仔猪成本目标为350 元/头。公司育肥工作刚刚开始进入自育肥配套阶段，未来将全力使育肥成本降低至16 元/公斤。

    猪料、水产料增幅明显，毛利率基本持平。2021 年公司饲料业务实现收入101.3 亿元，同比长55.5%。饲料销量为284.1 万吨，同比增长36.5%，其中猪饲料销量为168.7 万吨，同比增长66.4%，销量占比为59.4%；禽料销量73.4 万吨，同比下降9.7%，销量占比为25.8%；水产料及其他饲料销量为42.0 万吨，同比增长64.7%，销量占比为14.8%，提高2.2 pct。饲料平均单价为3566 元/吨，同比增长13.9%。饲料业务毛利率为6.1%，同比基本持平。

    2022Q1 出栏生猪104.7 万头，同比增长95.8%。2022Q1 公司实现营业收入41.6 亿元，同比增长6.7%，实现归母净利润-3.5 亿元， 同比由盈转亏，主要原因是一季度猪价维持低位震荡。一季度公司毛利率为-1.9%，未确认资产减值损失，经营性现金流量净额为1.3亿元。

    多渠道拓展资金来源，转债定增支持业务扩张。2021 年，公司顺利发行可转债，募集资金净额9.8 亿元；2021 年9 月公司非公开增发取得证监会批准，定增资金14.3 亿元已于2022 年4 月到位。截至一季末，公司货币资金为5.4 亿元，存货账面价值为29.4 亿元，比2020 年底增加69.9%；固定资产和在建工程账面价值合计为70.3亿元，比2020 年底增长29.2%；生产性生物资产为10.9 亿元，比2020 年底减少10.7%。负债方面，公司一季末短期借款、一年内到期的非流动负债合计为50.6 亿元，长期借款和应付债券合计为30.3亿元。

    盈利预测和投资评级：猪周期拐点已至，下半年猪价将呈现上涨趋势，公司母猪产能布局完成，生猪出栏量将继续大幅增长，随着母猪产能利用率的提升，养殖成本将不断下降；公司饲料业务积极向好，稳定增长为生猪业务保驾护航。预计公司2022-2024 年归母净利润分别为-2.2/27.1/21.0 亿元，对应的PE 分别为-/4.2/5.5 倍，维持“增持”评级。

    风险提示：非瘟等疫病风险；生猪出栏量不及预期风险；饲料原料成本长期大幅上涨风险；生猪价格波动风险；公司业绩不及预期风险。