事件：百傲化学发布2019 年三季报，前三季度实现营收6.02 亿元（同比+49.33%），实现归母净利润2.34 亿元（同比+115.66%）；其中Q3 实现营收2.52 亿元（同比+66.90%、环比+18.28%），实现归母净利润1.22 亿元（同比+167.31%、环比+50.84%）。

    点评：百傲Q3 业绩同环比均大幅增长、再超预期，我们分析主要系：

    （1）募投项目CIT/MIT、BIT 等于19 年4 月投产后新增产能均被市场消化，杀菌剂产量同比大幅提升；据公告，19Q1~Q3 公司工业杀菌剂销量分别为5438、8051、8503 吨（Q3 环比+5.6%）。

    （2）募投项目F 腈中间体于19 年7 月完成扩产，Q3 产销量大幅提升；据公告，19Q1~Q3 公司F 腈产量分别为244、200 与506 吨（Q3 环比+153%）。

    （3）受响水事故影响，公司部分产品与中间体价格持续上涨；据公告，19Q1~Q3 公司MIT 系列销售均价分别为61.43、60.38、69.70 元/千克，BIT系列分别为76.47、140.03、165.48 元/千克，F 腈系列分别为31.04、80.85、87.32 元/千克（三者Q3 环比+8~18%，BIT 与F 腈系列同比+253%与134%）。主产F 腈系列的子公司沈阳百傲相应实现了扭亏为盈。

    募投项目陆续达产推动销量持续增长，行业供应缺口维持价格景气。

    据公告，其募投项目12000 吨CIT/MIT、2500 吨BIT 等产品于2019 年4 月正式投产，使异噻唑啉酮类原药剂的总产能达到3 万吨，有效缓解产能不足问题，提升规模效应并降低单位成本，且补齐BIT 产能短板并丰富产品结构；年产10000 吨F 腈中间体项目，一期于2017 年9 月投产，二期扩产于2019年7 月投产，自此中间体产能不足、单位成本高的问题得到解决，也为公司F 腈中间体产业链上的其他项目提供充足稳定的原材料供应，除满足公司自用外可实现对外销售，

    目前公司F 腈停产同行Q4 复产时间尚不明确，BIT 和MIT 供不应求状况短期难以缓解，价格有望维持景气；公司新投项目持续放量BIT 和F 腈Q4 销量也有望环比增加，预计Q4 公司业绩环比有望继续增长。

    工业杀菌剂需求增速较快，竞争格局有序，公司长期成长空间大。

    据中国产业信息网，工业杀菌剂需求预计未来将维持7%左右的增速，且异噻唑啉酮杀菌剂在我国仍有较大的发展空间。由于成本及环保等因素，国际化工巨头大幅削减了异噻唑啉酮类原药的生产，目前仅有陶氏、英国索尔保留了部分产能；国内大部分千吨级以下的小产能由于不能满足越来越高的环保和技术要求不断退出，公司作为国内原药龙头迎来历史发展机遇。目前公司出口维持较快增长，依靠性价比优势和认证壁垒，长期成长空间大。

    投资建议：维持买入-A 评级，6 个月目标价43 元；预计2019-2021 年净利润分别为4.0、4.6 和5.1 亿元，对应PE 为10.7、9.4 和8.4 倍。

    风险提示：下游需求受环保安监影响缩减，竞争对手复产超预期，B/F 腈转产量超预期，C/MIT 转产超预期。