事件：2020 年08 月06 日，和顺石油发布2020 年中报，2020 年H1 公司实现营业收入7.61 亿元，同比下降23.31%；实现归母净利润6571.95 万元，同比下降13.32%，扣除非经常性损益的归母净利润6453.19 万元，同比下降14.83%，基本每股收益0.56 元；实现销售净利率8.63%，同比增加1.00pct，销售毛利率21.41%，同比增加3.43pct。其中，2020 年2 季度公司单季实现营业收入4.67 亿元，同比下降1.48%；实现归母净利润4695.48 万元，同比增加19.16%，业绩符合预期。

    　　点评：

    　　二季度销量大幅上升，囤油或将推动下半年业绩小爆发。2020 年1 季度，受疫情影响，居民出行相对减少，企事业单位延期复工，公司销量及净利润同比分别下降44.10%和48.51%。2 季度成品油市场需求恢复，公司成品油销量与去年同期相比上升34.90%，净利润上升19.28%。4 月7 日-4 月17 日期间，由于公司举行上市回馈客户活动，公司销售费用6130.46 万元，较去年同期上升4.87%，其中业务宣传费293.18 万元，同比上升128.90%。2020 年上半年，公司成品油零售和批发营收占比分别为76.31%和23.69%，批发业务营收占比较2019 年末增加4.63pct。2018 年-2020 年，公司销售毛利率持续上升趋势，主要是由于国际原油价格中枢逐年下行，而公司成品油销售单吨毛利基本维持稳定导致的。

    　　另外，由于上半年国际原油价格持续低位徘徊，公司通过低价进行了较大规模的成品油储备（存货和预付款项合计约2.7亿元），成品油库存达五万余吨，为三季度公司业绩增长提供了较强支撑。

    　　加油站稳步扩张，品牌优势持续加强。公司发布《关于变更部分募集资金投资项目实施地点及实施方式的公告》，考虑到行业发展趋势和公司战略布局的调整，公司将扩张项目的实施地点由湖南省变更至全国范围，实施方式由单一的收购加油站增加至收购、租赁和自建（包括但不限于自主开发、委托开发）加油站等多种方式并行。公司零售网点扩张储备金项目拟通过收购方式新增18 座加油站，总投资6.93 亿元。截止2020 年6 月30 日，该项目已累计投入2.45 亿元，完成承诺投资金额的40.11%；公司上半年新增4 座特许经营加油站；与长沙市望城区城投公司签署战略合作协议，租赁其5座加油站，首座加油站将于近期交付公司运营。另外公司计划投入2 亿元用于建设长沙铜官油库项目，目前已完成投入比例39.98%，预计将于2021 年上半年投入使用；另有3 亿元计划投入智慧油联平台，目前已完成投入14.26%。上半年，公司扩张计划稳步运营，加油站扩张战略由单一形式进行升级，区域品牌优势持续向外输出，公司未来将向全国性连锁加油站品牌进军。

    　　零售指导价恢复上调，公司批零价差优势仍存。2020 年3 月-5 月期间国际油价跌破40 美元/桶“地板价”，我国成品油零售指导价格不再继续下调，汽柴油批零价差持续扩大。6 月-7 月，油价回升至调价窗口上方，我国成品油最高零售指导价格上调了2 次，汽柴油指导价两次上调的价格均在100 元/吨左右，国际油价震荡行情，价格上涨乏力，导致目前成品油零售价格上调幅度不大，批零价差较5 月有所下降。根据我们对山东地炼汽油批零价差的计算发现，截止7 月31 日，公司参考的山东地炼汽油批零价差为1718.2 元/吨，约为全国汽油批零价差的1.9 倍，在零售指导价上调缓慢的行情下，批零价差环比出现缩减，但是相较于选择“两桶油”等国企油源的加油站企业，公司仍然占据着高批零价差的优势。中长期来看，需求恢复的趋势明显，油价持续上涨行情明确，零售指导价将持续缓慢上调，批零价差将重新走扩。

    　　山东地炼产能淘汰持续，龙头渠道供应稳定。根据山东省出台的《关于加快七大高耗能行业高质量发展的实施方案》，计划分两阶段对地炼企业产能500 万吨/年以下的产能进行整合转移，将地方炼油行业的原油加工能力从1.3 亿吨/年压减到9000 万吨/年左右。随着山东裕龙岛炼化一体化项目推出，山东政府鼓励地炼企业通过产能指标入股的方式完成地炼产能置换。我们预计未来5 年，山东地炼企业产能淘汰将快速推进，龙头企业产能优势得以巩固。2017 年-2019 年，公司采购渠道每年有超过50%的成品油来源于山东地炼企业。其中，东明石化持续居于公司供应商首位。2019 年，公司加大比价采购，优化成本的采购策略，山东地炼供应商的数量有所增加，包括东明石化、汇丰石化、齐润石化、玉皇盛世等供应商均拥有原油进口额度的地炼企业。根据公司中报披露的预付对象情况，上半年公司囤积的成品油供应商主要也是山东和广东的地炼企业，如东明石化、中油胜利石化、齐成能源、广东金盛石油化工和海科石化。总的来看，尽管山东产能淘汰力度加大，但公司供应商基本都是排名靠前的地炼企业，公司采购渠道和油品质量优势仍将持续。

    　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2020-2022 年归母净利润分别为1.90 亿元、2.48 亿元和3.21 亿元，EPS（摊薄）分别为1.42 元/股、1.82 元/股和2.40 元/股，对应2020 年8 月5 日的收盘价，PE 分别为54 倍、42 倍和32 倍。我们看好公司加油站规模持续在地方发展，品牌连锁优势进一步巩固。并且公司品牌积极向全国范围延伸，由地方型向全国型连锁品牌升级，提升公司发展源动力，我们维持公司“买入”评级。

    　　风险因素： 国际油价暴涨暴跌大幅波动的风险；加油站并购计划开展不及预期，并购成本上涨的风险；铜官油库建设不及预期的风险；经济增速下滑、新能源汽车推广、民众出行需求恢复不及预期导致油品销量不及预期的风险；品牌推广和营销活动效果不及预期的风险。