近期动销环比加快，预计Q4 主业恢复良性增长，后续春节有望继续加速。近期，我们跟踪到10-11 月在高基数背景下，渠道数据保持良性较快增长，动销延续Q3 以来逐月改善趋势，主要系一是今年Q3 无经销商大会促销，渠道库存水平不算高；二是新品贡献，安井受益小品牌退出，终端动销出现明显增长，部分产品出现断货；三是天气转冷旺季来临，催化速冻食品需求。而考虑今年天气偏冷、且公司新品放量，当前销售情况向好，后续旺季春节存在进一步加速可能。

    　　价格战趋缓信号愈发明确，后续格局有望好转。速冻行业20-22 年资本开支大量投入，23-25 年供给端持续扩张，而需求端明显承压，因而在供需缺口下，行业价格战普遍，从上市公司报表来看，当前三全、千味净利率均较高点下降明显，而海欣、惠发等持续亏损。站在当前时点，一方面由于23 年起行业开支开始回落，24-25 年新增产能逐步减少，供给端保持相对平稳，另一方面，需求端环比25Q2 餐饮最差阶段已经过去，边际出现修复，整体行业价格战基本见底，从产业及渠道均普遍反馈，价格战已经打无可打，持续降价并不会换来销售增加，价格战趋缓的信号越来越明确，若需求修复，格局有望加速改善。

    　　短期来看报表低点已过，公司有望开启一年维度以上改善周期。25Q2 公司利润极致承压，25Q3 公司平稳修复、略超市场预期，此前我们在点评中，重点强调关注Q4 旺季潜在催化，认为一是年内新品有望加快放量，二是今年天气偏冷有利于冻品销售。目前10-11 月动销反馈良好，25Q4 有望延续改善趋势，而考虑春节备货错期影响，26Q1 有望继续兑现开门红，而26Q2 内部新财年开启后，新品&新渠道经过25 年调试，或有望更进一步，公司整体明确开启一年维度以上的改善周期。

    　　而中长维度看，当前安井与上一轮价格战类似，不断夯实内功、拉开差距后，当需求好转时，有望攫取更多份额、释放盈利弹性。复盘上一轮周期，13-16年行业增速同样放缓，叠加成本处在低位，价格战下安井吨价持续下降，净利率对应也从12 年6.8%下降至15 年5.0%。但从后视镜的角度来看，价格战不仅积蓄了安井未来报表的盈利弹性，当17 年需求好转时，公司盈利开始步入三年维度的上行周期，而且进一步夯实了公司经营内功，加速了行业整合，持续拉大安井与其他小企业的差距，为后来跑马圈地、抢夺份额提供了坚实基础。

    　　当前情况类似，需求端尽管整体偏平，但公司已有积极调整，动作更加高效，新品更有创新，渠道更加多元，团队更加团结，相关新品&新渠不断打开，费投管理能力亦持续强化。若后续需求进一步修复，公司有望攫取更多份额，报表弹性亦有望对应释放。

    　　投资建议：动销边际加速，经营拐点明确，维持“强推”评级。首先，公司今年股息率4％具备一定支撑，风格切换下可绝对收益角度配置。其次，公司短期基本面改善，无论是收入端加速还是价格战趋缓，经营拐点已过，后续冷冬旺季销售有望进一步催化。最后，行业中长期逻辑依旧成立，同时公司作为龙头积极调整，持续发力新品&新渠，拉开与小企业差距，若未来需求改善，公司有望类比上一轮行业周期，攫取更多份额、释放更大盈利弹性。我们维持25-27 年EPS 预测为4.20/4.59/5.04 元，对应PE 分别为19/18/16 倍，维持目标价100 元，对应26 年21.8 倍PE，维持“强推”评级。

    　　风险因素：新品拓展不及预期、行业竞争加剧、食品安全问题等。