事件：公司发布2023 年年度与2024 年第一季度业绩报告。公司2023 年实现营收140.45 亿元，同比+15.29%；归母净利润14.78 亿元，同比+34.24%；扣非归母净利润13.65 亿元，同比+36.80%。其中，2023Q4 实现营收37.74 亿元，同比-6.27%；归母净利润3.56 亿元，同比-13.41%；扣非归母净利润3.38 亿元，同比-13.93%。2024Q1 实现营收37.55 亿元，同比+17.67%；归母净利润4.38 亿元，同比+21.24%；扣非归母净利润4.20 亿元，同比+21.56%。

    主业营收稳健增长，核心渠道表现亮眼。（1）分产品看，公司2023 年速冻米面制品/肉制品/鱼糜制品/菜肴制品分别实现营收25.45/26.27/44.09/39.27 亿元，同比+5.4%/+10.22%/+11.76%/+29.84%，其中菜肴制品增长较快主要系新柳伍并表及安井小厨系列产品增量所致，面米制品增长放缓主要受商超渠道市场环境影响。

    24Q1 速冻米面制品/ 肉制品/ 鱼糜制品/ 菜肴制品收入分别同比+4.42%/+27.73%/+31.48%/+12.27%，鱼糜制品增速较快主要系新品丸之尊系列产品增量及锁鲜装系列产品销售增长所致，公司主业稳健增长。（2）分渠道看，2023 年经销商/特通直营/电商渠道营业收入分别同比+15.96%/+28.88%/ +145.92%，主要系公司加大渠道开发及新柳伍并表因素影响，其中经销商渠道2023 年收入占比81%，仍为核心渠道；23 年商超渠道营收同比-13.42%主要受商超客流减少等因素影响。24Q1 经销商/商超/特通直营/电商渠道营业收入分别同比+22.61%/-6.28%/+0.02%/+35.61%，经销商渠道稳步增长，兴趣电商平台销售增量较大。

    规模效应助力毛利提升，控费增效提振净利水平。2023 年/24Q1 公司毛利率分别同比+1.25/+1.84pct 至23.21%/26.55%，主要受益于原料成本下降、规模效应体现与产品结构升级等因素。费用端来看，2023 年公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.57/-0.07/-0.09/-0.02pct，主因公司规模效应持续显现、利息收入增加等， 公司费控能力稳步提升。24Q1 销售/ 管理/ 财务费用率分别同比+0.09/+0.30/+0.16pct 。综合来看， 23 年/24Q1 公司归母净利率分别同比+1.49pct/+0.34pct 至10.52%/11.68%，24Q1 归母净利率再创历史新高。

    速冻主业发展规划清晰，第二曲线预制菜蓬勃发展。公司坚守速冻食品主业，一方面在具备优势的开放式小B 端渠道拉大与主要竞争对手的差距，提高市场占有率；另一方面顺应C 端中高端化的发展趋势，通过产品结构升级提高盈利能力，引领行业升级。公司持续围绕打造爆品的战略核心，借助锁鲜装、虾滑和丸之尊系列往中高端化路线上持续推进，并通过区域性单品“锁鲜化”提高对区域市场市占率，全渠发力推动企业发展和品牌建设。同时，公司通过新增预制菜、烤肠类产品切入行业高速增长的细分赛道，通过BD 兼顾、全渠发力在2023 年实现全年营收同比+29.84%至39.27 亿元，收入占比达到27.96%，我们认为公司具备产品研发、渠道推广、品牌运营等方面的综合优势，长期发展潜力充足。

    我们看好公司稳步发展，维持“买入”评级。在外部环境逐渐回暖、规模效应持续显现的情况下，我们认为2024 年公司将持续稳健增长。根据公司2023 年年报及2024 年一季报，我们预计公司2024-2026 年分别实现营收162.14/187.02/214.72亿元，同比+15.4%/15.3%/14.8%；归母净利润16.79/19.79/23.16 亿元，同比+13.6%/17.9%/17.1%；对应PE 15/12/11X，维持“买入”评级。

    风险提示：原材料成本大幅上涨；食品安全风险；新品推广不及预期等。