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安井食品发布2021 年报以及2022 年一季报：2021 年全年实现收入92.72 亿元，同比增长33.12%，归母净利6.82 亿元，同比增长13.00%，扣非净利5.60 亿元，同比增长0.51%，拟每10 股派现6.99 元（含税）。
2022 年一季度收入23.39 亿元，同比增长24.16%，归母净利2.04 亿元，同比增长17.65%，扣非净利1.78 亿元，同比增长13.99%。
投资要点：
2021 年收入延续高增长，2022 年Q1 在业绩高基数下仍保持稳增。
公司2021 年Q4 收入为31.76 亿元，同比+28.06%，归母净利1.88亿元，同比-16.11%，收入保持快速增长，利润端表现承压则受到多方面因素影响：1）人工薪酬以及物流费用增长，并加大了技改投入力度；2）低毛利菜肴制品占比提升，拉低整体毛利率水平；3）2021年豆油、大豆蛋白等部分原材料成本上涨。今年Q1 收入在去年高基数（同比增长47.35%）的基础上，同比增长24.16%至23.39 亿元，归母净利同比增长17.65%至2.04 亿元。预计剔除并表业务，Q1 收入同比增长8.5%，利润同比个位数增长，Q1 公司C 端受到疫情影响，面米类、预制菜类产品供不应求，同时由于旺季气候较冷，推动锁鲜装等火锅料产品的需求增长。但今年春节时点较早，疫情下B 端消费场景受损较严重，部分地区物流运输难度加大，导致物流费用支出增加，对公司业绩有一定负向影响。公司结合行业现状全渠道均衡发展，使得收入、利润仍然保持稳增。
菜肴制品延续翻倍增长态势，特通直营渠道表现亮眼。全年公司鱼糜制品/肉制品/面米制品/菜肴制品分别实现收入34.78/21.42/20.54/14.29 亿元，分别同比增长23.07%/19.16%/23.60%/112.41%。传统速冻主业保持20%左右的稳增趋势，菜肴制品则在行业需求持续增长，以及公司聚焦资源推广的推动下，实现翻倍增长。2022 年Q1受益于居家消费需求增加，面米制品同比增长16.59%，菜肴制品延续翻倍态势，同比增长129.88%，肉制品与鱼糜制品均基本同比持平。渠道方面，2021 年经销渠道同比增长31.57%至77.23 亿元。
同时，公司加大了多渠道发展力度，单独成立直营客户部，与呷哺呷哺、海底捞等餐饮客户，以及湖北旭乐、浙江瑞松等休闲食品上游供应链企业展开积极合作，特通直营渠道同比增长173.41%至4.45 亿元。商超渠道则受到家庭消费回落的影响，仅增长9.53%。今年Q1 经销渠道增长18.63%至17.58 亿元，特通直营渠道延续高增趋势，同比增长295.05%至1.86 亿元。
毛利率短期承压，净利率改善明显。公司2021 年毛利率下降3.56%至22.12%，净利率下降1.31%至7.36%，一是由于人工、技改费用增加，直接人工以及制造费用分别同比增长40.79%/36.25%；二是菜肴制品占比提升，全年菜肴制品占比提升5.8pct 至15.4%，其毛利率仅有14.21%。今年Q1 毛利率下滑2.29%至24.20%，主要受到疫情影响，物流受阻导致运输费用增加，此外菜肴制品的持续放量对毛利率仍有影响。由于收入规模的持续扩大，费用投放的规模效应明显，销售费用率、管理费用率、财务费用率分别下降0.68pct、0.35pct、0.32pct。此外，由于新宏业等并表业务所需营销费用投入较少，对整体净利增长有一定贡献，Q1 公司整体净利率下降0.48pct至8.74%，环比提升2.80pct。
疫情恢复+预制菜业务持续放量，全年收入或将延续高增长趋势。展望全年，公司将继续发力预制菜业务，大单品继续放量增长，若疫情因素逐步消退，收入有望获得更快增长。目前成本端鱼浆、肉类等主要原材料价格呈现回落趋势，未来公司将结合市场需求以及产品对应原料成本波动情况，适当调整促销政策。同时，今年公司在费用上采取更加精细化的管理方式，以保证盈利水平的稳定。此外，公司拟收购潜江新柳伍食品70%股权，该公司主要从事鱼糜以及小龙虾加工业务，2021 年收入8.23 亿元，净利0.60 亿元。此次收购可进一步保障公司鱼浆原料的稳定供应，提升公司在水产预制菜行业的市场份额，与公司去年收购的洪湖新宏业以及今年拟投资的洪湖预制菜生产基地形成战略呼应，符合公司持续推行的“自产+供应链贴牌+并购”商业模式，进一步积累预制菜行业经营经验，从而实现更快发展。
盈利预测和投资评级。我们预计公司2022-2024 年EPS分别为3.11、3.83、4.89 元/股，对应PE 分别为40/32/25。考虑到公司作为速冻食品行业龙头，长期经营战略清晰，传统主业增长稳定，第二增长曲线预制菜业务表现亮眼，公司有望凭借优秀的综合实力充分享受行业增长红利。同时，新产能释放有条不紊，长期盈利能力仍有提升空间，维持“买入”评级。
风险提示：1）行业竞争加剧；2）食品质量安全问题；3）冷链物流运输风险；4）经济下行风险；5）上游原材料价格波动风险；6）预制菜行业渗透率的未来不确定性；7）产能释放不及预期。