事件

    4 月25 日，公司发布2021 年报及一季报：21 年实现营收、归母净利92.7/6.8 亿元，同比增长33%/13%；22Q1 实现营收、归母净利23.4/2.0 亿元，同比增长24%/17%

    简评

    22Q1 业绩超预期，盈利能力修复显著

    2022 年一季度公司净利率9%，环比提升。同时预制菜重要子公司冻品先生1-2 月净利率9%，较2021 年全年3.5%也有显著提升。

    市场费用、促销活动收缩与高利润产品占比提升，是拉动盈利能力的主要因素。尤其是3 月以来，由于疫情催化C 端主食类、锁鲜装、菜肴制品快速渗透。21 年虽然存在消费力下滑与成本压力，但公司依然积极开拓市场，保持收入高速增长。22 年公司将在前期已建立的优势市场地位下，更加重视利润考核。

    22Q1 经销商打款积极，部分产品发生断货

    2 月以来疫情防控措施影响物流运输、原料供应和生产效率，主食和菜肴类产品存在阶段性断货情况。22Q1 合同负债6.4 亿元，同比提升26%。疫情使得渠道补库存需求增加，运力瓶颈下经销商希望先打款以争取早日发货。若疫情得到缓解，终端供需缺口将得到回补，前期打款将确认收入。

    21 年经销商大幅增长，渠道下沉卓有成效

    21 年公司成立直营部，与原特通渠道合并为特通直营渠道，并对部分经销商客户进行渠道整合，同时积极拓展优质BC 超经销商资源。截至2021 年末，公司经销商数量1652 家，新增738 家，减少119 家。在开拓和巩固原有渠道的同时，公司积极探索新的销售模式和方式，包括礼品提货券、电子提货券和各类新型直营模式等，通过定制化产品和高端礼盒打造公司面向全国范围内大机构大企业和B 端大客户的特通直营体系。未来团购、电商等渠道也会相对多元化，加速C 端渗透。

    收购新伍柳，加速上游鱼糜、小龙虾布局

    本次战略入股新柳伍计划分两个步骤有序推进，首期完成40%股 权收购，预计在今年底实现对新柳伍70%的股权控股和多方赋能，进而确立安井在国内小龙虾行业的领军地位，强化安井在上游主原料领域的供应保障。收购完成后，公司对于国内淡水鱼糜的掌控力进一步提升，在当前原材料波动较大，进口存在不确定性的背景下，公司有望保持鱼糜成本的平稳。新伍柳拥有潜江地区小龙虾产业优势，有望在旺季贡献菜肴制品利润弹性。

    盈利预测与投资建议：定增完成后公司资金实力充沛，有望加速产能与预制菜布局。作为国内最大的速冻企业，公司持续巩固行业竞争地位优势，规模效应、产品创新、新赛道布局将成为增长的驱动力。预计2022-2024 年收入分别为117.9/144.4/176.5 亿元，同比增长27%/23%/22%，预计归母净利润9.8/12.8/16.1 亿元，对应EPS 分别3.4/4.4/5.5 元，对应2022-2024 年PE 为34X/26X/21X。

    风险提示： 疫情反复影响B 端需求；预制菜行业竞争加剧；原材料成本上涨。