2021Q3 公司主业稳步增长，冻品先生持续扩张，新宏业&功夫食品并表提升收入增速，短期成本压力及营销投放导致盈利能力承压。短期成本压力下，预计公司将进一步缩减促销缓解盈利压力。公司作为行业龙头，继续优化经营，推动各业务发展，深挖泛速冻食品行业。维持“买入”评级。

    　　 2021Q1-3 收入/净利润/扣非净利润同增35.92%/30.25%/12.25%。2021Q1-3 实现收入60.96 亿元、同增35.92%，净利润4.94 亿元、同增30.25%，扣非净利润3.82 亿元、同增12.25%。其中2021Q3 实现收入22.03 亿元、同增34.92%，净利润1.46 亿元、同增22.44%，扣非净利润7748 万元、同降28.36%。其中新宏业自8 月起并表，功夫食品自9 月开始并表，测算剔除新宏业及功夫食品并表影响，2021Q3 公司收入同比增长超23%，扣非净利润同比下滑超40%。

    　　 主业持续快速增长，并表加速增长。2021Q3 公司主业在较高基数上仍然实现超20%的增长，同时冻品先生业务高速发展，新宏业&功夫食品并表综合推动Q3收入同增34.92%。分品类看，2021Q1-3 公司面米制品实现收入14.07 亿元、同增24.5%（Q3 同增24.9%）；肉制品实现收入14.21 亿元、同增24.5%（Q3同增11.4%），鱼糜制品23.15 亿元、同增28.5%（Q3 同增23.0%）；菜肴制品收入9.18 亿元、同增126.1%（Q3 同增147.2%），主要系主业、冻品先生以及新宏业共同贡献；此外鱼糜/农副产品/休闲食品贡献收入914/658/70 万元。

    　　分渠道看，2021Q1-3/Q3 经销商渠道收入同增37.8%/30.3%，商超渠道同增4.7%/23.8%，特通渠道同增75.9%/92.9%，电商渠道同增210.9%/258.4%。

    　　 成本压力叠加营销投放导致短期盈利承压。2021Q1-3 公司毛利率同降5.8PCTs（Q3 同降8.1PCTs），主要系①新收入准则影响（部分物流费用计入成本）；②油脂等原材料价格上升以及人工成本上涨；③短期促销力度较大；④结构变化，冻品先生及新宏业毛利率较低。2021Q1-3 销售费用率同降2.5PCTs（Q3同降3.1PCTs），主要系会计准则调整所致，剔除后估计销售费用率相对稳定；管理费用率同降1.1PCTs（Q3 同降0.5PCT），主要系股权激励费用同比下降所致。此外公司投资收益同比增长8225 万元（Q3 同增8372 万元），主要系公司收购新宏业71%股权时对原来持有的19%股份按照公允价值重新计量所致。

    　　综合导致2021Q1-3/Q3 公司净利率同降0.4/-0.7PCT。

    　　 提价对冲短期压力，多业务持续稳步推进。目前公司多业务稳步推进，主业在继续推动新品次新品销售的同时推出玲珑装产品，进一步优化产品组合，助力零售渠道销售；冻品先生在原有优势产品继续发展的同时，菜肴三侠（酸菜鱼、黑椒牛仔骨、手抓扇子骨）已初见成效，预制菜肴业务持续推进；新宏业及功夫食品的并表也为公司业务扩张提供支撑。短期看，原材料成本仍存在一定压力，我们预计公司将进一步缩减促销对冲原材料成本压力，缓解盈利压力。中长期看，速冻食品行业空间广阔，公司竞争力突出，公司非公开发行已获得发审委审核通过，未来产能持续扩张有望为业务发展提供支撑。

    　　 风险因素：疫情影响超预期，原材料价格大幅上涨，食品安全风险，非公开发行进展不及预期。

    　　 投资建议：考虑到原材料成本压力，调整公司2021-2023 年EPS 预测至3.07/3.97/4.92 元（原预测为3.21/4.25/5.25 元）。考虑可比公司估值以及公司持续成长性，给予公司2022 年53 倍PE，对应目标价210 元，维持“买入”评级。