1Q21 业绩高于我们预期

    　　公司公布1Q21 业绩：收入/归母净利润/扣非分别同比增长47.35%/97.83%/101.29%。毛利率/销售费用率/管理费用率/归母净利率/扣非净利率分别同比变化-2.2/-2.7/-2.1/+2.4/+2.2ppt。菜肴制品/鱼糜制品/肉制品营收分别同比111%/48.8%/41.6%。因产品动销良好，费用投放效率提升，业绩超出我们的预期。

    　　公司发布公告：计划非公开发行不超过7333 万股，募集不超过70 亿元支持扩产，且公司计划投资8 亿元建设河南三期。

    　　发展趋势

    　　1Q21 营收增速超预期，速冻火锅料产品延续高增，菜肴产品表现亮眼。安井1Q21 收入同比增加47.35%，其中速冻火锅料品类同增45.9%，我们认为因为1Q20 B 端需求受损带来低基数，按照2020 年营收增速调整1Q20 基期业绩后，1Q21 营收增速为30.0%，火锅料按相同口径测算后同比增速为25.0%，我们认为BC 类经销商扩张铺货及新品推广贡献主要增量。同时菜肴产品表现亮眼，“冻品先生”火锅周边产品等同比增速达111%，超出我们的预期。

    　　1Q21 费用投放力度保持平稳，盈利能力进一步提升值得关注。

    　　还原可比口径后毛利率保持相对平稳，我们认为产品结构变动与原材料成本下行因素影响互相抵消；同时还原后销售费用率约下降0.5ppt 左右，管理费用率下降2.1ppt，我们认为主因股权激励部分减少。在疫情扰动低基数下，我们认为公司费用投放效率在公司信息化建设及灵活管理下表现平稳，后续盈利能力进一步提升值得关注。

    　　短期看，公司经销商数量稳步扩张，长期看公司计划募资及投资河南三期，安井持续成长性可期。1Q21 安井华东/西南/华中经销商数量分别增加36/15/13 家，总数增加90 家，我们认为随着今年华中市场湖北/河南工厂投产，经销商扩容仍有空间。同时公司计划非公开发行不超过7333 万股，占当前总股数30%，募集不超过70 亿元为公司产能扩张提供支持，并且公司计划投资8亿元建设河南三期，产能14 万吨，计划2025 年投产，我们认为公司长期产能储备充足，或可不断提升市占率水平。

    　　盈利预测与估值

    　　因公司费用投放效率高于我们的预期，我们上调2021/2022 年EPS8.3%/17.0%至3.53 元/4.66 元，上调目标价17.0%至279.4元，对应2022 年60xP/E，较当前股价有10.0%的上行空间，当前股价交易于2022 年54.6xP/E，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　性价比优势削弱，原有产品销量增速明显下滑，需求减弱，产品创新能力弱化，产能扩张引发价格战，价格战导致盈利不及预期，产品同质化致市占率下降，原材料价格波动，食品安全。