杰克股份公布半年报，公司业绩受疫情影响有所承压：2020 年上半年公司营业收入16.42 亿元，同比下降20.01%，归母净利润0.84 亿元，同比下降56.30%。毛利率26.63%，净利率5.22%（去年同期分别为26.92%及9.44%），经营性现金流净流入为3.14 亿（去年同期为2.57 亿），业绩降低主要原因为受新冠疫情影响、服装行业固定资本开支遭受打击，以及我国缝制机械行业出口总体呈下滑态势。

    拆分公司业务来看，本期各项业务均有所下滑：工业缝纫机、裁床、衬衫及牛仔自动缝纫设备业务收入分别为14.21、1.82 及0.37 亿元，相较于2019 年均有所下滑。

    公司毛利率在行业低谷保持一定韧性，净利率有所下滑：2020H1 公司毛利率为26.63%，相较于2019H1 下降0.29pct（主要系裁床业务毛利率下滑）；净利率为5.22%，同比下降4.22pct。本期费用率为16.82%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为5.73%、5.58%、5.50%、0.02%，同比分别变动+0.32、+0.01、+0.36、-0.28 pct，四项费用金额均有不同程度下降，费用率的提升主要系营业收入降低所致。本期资产减值损失占收入比例为1.74%，而去年同期仅为0.67%，主要系本期公司计提1236 万存货跌价损失及1621 万商誉减值损失。

    公司资产负债表整体呈现几点变化：1）资产负债率逐步下降，2017Q2 公司上市初期，资产负债率为41.28%，到2020Q2 公司资产负债率下降为31.48%；2）公司资产由轻变重，非流动资产占总资产的比重从2017Q2 的24.86%逐步上升为44.89%，主要系公司固定资产从上市初的6.02 亿上升到10.50 亿，在建工程从上市初的0.32 亿上升到3.29 亿；3）公司应收账款占总资产的比例相比2020Q1有所下降，2020Q1 绝对金额为6.58 亿，Q2 降至4.73 亿；4），公司Q2 流动比率、速动比率、保守速动比率分别为2.16、1.55、1.47，相比Q1 均有所提升，说明即使在行业低谷，公司整体偿债能力维持健康水平。

    需要理解的是：为何公司上半年收入下滑程度高于行业。据统计局数据显示：1-6 月，行业 237 家规模以上生产企业累计营业收入114.38 亿元，同比下降 17.76%，降幅较一季度收窄 8.6 个百分点。

    这可能与疫情之下、二季度部分缝制设备企业医疗防护产品设备（口罩机、防护服设备等）收入较好有关，实际行业情况恶化程度比统计数据反映出的要更高，而非杰克公司竞争力下降。如果我们看Q1 情况，Q1 国内标准、中捷、上工营收增速分别为-25.20%、-56.71%、-21.87%，海外兄弟、重机缝机业务营收增速分别为-26.83%、-37.44%，均明显逊于杰克表现，由此可见杰克在行业低谷仍然保持较强的竞争地位。

    疫情有望加速行业见底：我们回顾工缝机行业过去10 年的出货量数据，行业最低谷出现在2016 年、当年行业整体出货量仅为526 万台。2020 年行业受疫情影响巨大，若全年负增长为20%-30%，则将达到2016 年最低水平，意味着疫情有望加速行业见底。

    盈利预测及投资建议：考虑到疫情对整体行业的影响，我们将2020-2022 年归母净利润分别从3.07/3.43/4.09 亿元调整至3.04/4.14/5.32 亿元，我们预计公司在 2020-2022 年营收分别为29.85/40.48/45.82 亿元，当前市值对应公司业绩分别为39.8、29.2、22.7X，维持买入评级。

    风险提示：疫情对经济冲击影响大幅超预期、服装消费长期低迷、工缝机行业竞争格局大幅恶化