杰克股份公布一季报，公司业绩受疫情影响有所承压：20Q1 公司收入9.80 亿（YoY-13.74%），归母净利润0.48 亿（YoY-59.33%），扣非后归母净利润0.61 亿（YoY-14.90%）。公司非经常损失主要为持有交易性金融资产及衍生金融产品产生的公允价值变动损失。毛利率26.28%、净利率5.18%（去年同期分别为26.03%和10.52%）。经营性现金流净流入为-0.2 亿（去年同期为0.91亿），现金流转负的主要原因为受疫情影响、部分经销商资金回笼延迟。

    公司费用率得到有效控制，公司降本增效初现成效：2020Q1 公司整体费用率控制有效，公司期间费用率为15.32%，相较于2019 年同期下降1.16pct。其中，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为5.09%、5.52%、4.75%、-0.04%，分别变动-0.04、+0.02、-0.22、-0.92pct。

    由于行业本身在低景气周期，公司注重减员增效、并且开始积极推进产线自动化，2019 年底公司员工数量为5650 人，相较于2018 年底的6879 人大幅降低，人均产值为63.86 万元，而2018年底仅为60.35 万元。

    资产负债表质量：公司资产负债表整体呈现几点变化：1）资产负债率逐步下降，2017Q2 公司上市初期，资产负债率为41.28%，到2020Q1 公司资产负债率下降为33.51%；2）公司资产由轻变重，非流动资产占总资产的比重从2017Q2 的24.86%逐步上升为44.05%，主要系公司固定资产从上市初的6.02 亿上升到10.47 亿，在建工程从上市初的0.32 亿上升到3.55 亿；3）公司应收账款占总资产的比例有所上升，2020Q1 绝对金额为6.58 亿，这也导致公司信用减值损失扩大；4），公司Q1 流动比率、速动比率、保守速动比率分别为2.03、1.43、1.35，说明即使在行业低谷，公司整体偿债能力维持健康水平。

    工业缝纫机行业处于低谷期，疫情有望加速行业见底：根据中国缝制机械协会数据，2019 年全行业工业缝纫机总产量约697 万台左右,同比下降17.02%，产量回落到2017 年水平。2019 年，协会跟踪统计的百家骨干整机企业累计生产工业缝纫机417.08 万台，同比下降22.20%，约占全行业估算总产量的60%。其中，市场主导性产品平缝、包缝、绷缝产量同比下降约23%，特种工业机产量同比下降8.10%，自动模板机产量同比下降38.81%，电子花样机产量同比增长5.57%，自动缝制单元产量同比增长52.98%，电脑刺绣机产量同比下降16.34%。我们回顾工缝机行业过去10 年的出货量数据，行业最低谷出现在2016 年、当年行业整体出货量仅为526 万台。2020 年行业受疫情影响巨大，若全年负增长为20%-30%，则将达到2016 年最低水平，意味着疫情有望加速行业见底。

    盈利预测及投资建议：我们认为公司下游主要是服装消费及生产、受疫情冲击较大，在此前预测基础上，对2020-2021 年业绩有所下调，从4.44、5.44 亿元分别下降至3.07、3.43 亿元，2022年预计为4.09 亿元，当前市值对应公司业绩分布为25.71、23.02、19.33X，维持买入评级。

    风险提示：疫情对经济冲击影响大幅超预期、服装消费长期低迷、工缝机行业竞争格局大幅恶化