经营稳步向好，全年归母净利润同比增长42.56%我乐家居2020 年营收同比增长18.93%至15.84 亿元，归母净利润同比增长42.56%至2.20 亿元，贴近此前业绩预告（2.16~2.31 亿元）区间中值，扣非归母净利同比增长48.98%至1.98 亿元。分季度看，20Q1/Q2/Q3/Q4单季营收同比分别变动5.43%/0.59%/15.46%/43.85% 至1.95/3.43/4.61/5.85 亿元， 单季归母净利润同比分别变动230.49%/0.62%/41.75%/75.10%至0.02/0.45/0.75/0.97 亿元。我们预计公司2021-2023 年EPS 分别为0.85、1.06、1.34 元，维持“增持”评级。

    零售业务逐步修复，大宗业务营收高增61.82%

    分业务看，2020 年公司橱柜业务营收同比增长16.07%至8.43 亿元，全屋定制业务营收同比增长22.36%至7.41 亿元。分渠道看，2020 年公司与融创、金茂等多家知名地产公司合作，并开拓上海、北京等核心城市工程代理商，大宗业务营收同比高增61.82%至3.90 亿元，占营收比重同比增6.52pct至24.61%；经销方面，疫情期间发起“暖春行动”大力补贴经销商，推动线上、线下营销网络升级融合，2020 年经销渠道营收同比增长5.06%至9.75亿元；直营方面，公司在继续深耕南京、上海等直营市场基础上，进一步拓展杭州直营市场，全年直营渠道营收同比增长35.79%至2.14 亿元。

    多方位扩充产品矩阵，持续优化渠道建设

    产品方面，公司持续丰富产品系列与品类，2020 年推出全屋定制新品INGREECE 格睿系列等，升级无醛添加“乐芯板”，同时扩容配套家具（床、床垫、沙发、餐桌椅等）和软装商品，不断提升产品力；渠道方面，经销网络稳步拓展，门店结构持续优化，2020 年经销门店净增78 家至1248 家，其中厨柜/全屋门店分别净增-9/87 家至649/599 家，直营门店净增17 家至54 家；营销方面，疫情下积极引入明星直播带货，加大公域流量的投放力度，此外公司还发力跨界营销，与美国丝涟床垫、方太集团进行战略合作，结合双方的产品优势相互引流。

    大宗业务增速亮眼，维持“增持”评级

    公司大宗业务增长亮眼，零售业务逐步修复，上调零售业务盈利预测，我们预计2021-2023 年归母净利为2.72、3.42、4.33 亿元（2021-2022 年原值2.20、2.62 亿元），对应EPS 分别为0.85、1.06、1.34 元。参照可比公司2021 年25 倍PE 均值（Wind 一致预期），考虑到公司2019-2022 年归母净利润复合增长率略低于行业均值，给予公司2021 年20x 目标PE，对应目标价为17.00 元（前值18.88 元），维持“增持”评级。

    风险提示：疫情发展不确定性，市场竞争加剧，原材料价格大幅波动。