事件：

    　　10 月30 日，苏农银行发布2023 年三季报，前三季度实现营收30.7 亿，同比增长0.5%，归母净利润14.5 亿，同比增长15.8%。年化加权平均净资产收益率（ROAE）为12.39%，同比提升0.88pct。

    　　点评：

    　　营收、盈利增速稳中有增。前三季度苏农银行营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为0.5%、-1.5%、15.8%，增速分别较上半年提升0、0.5、0.5pct。其中，净利息、非息收入增速分别为-4.6%、17.6%，较上半年分别变动-2.6、9.5pct。单三季度营收、归母净利润同比增速分别为0.5%、16.9%，增速较上半年分别提升0.7、2pct。拆分盈利增速结构：（1）净利息收入“量增难抵价降”，规模对业绩增速贡献程度边际减弱，而息差收窄对业绩拖累程度环比上半年提升。（2）非息收入增长提速，对业绩增速的拉动作用边际增强。（3）拨备仍是支撑盈利增速的主要力量，资产质量向好基础上，拨备对盈利形成一定反哺。

    　　扩表节奏放缓，“三进”战略稳步推进。3Q 末，苏农银行总资产、生息资产、贷款同比增速分别为14.2%、14.3%、13.5%，较2Q 末分别下降2.8、3.1、1.7pct，扩表节奏略有放缓。贷款方面，单三季度新增8 亿，同比少增14 亿，占生息资产比重60.5%，同中期基本持平。信贷投放靠前发力情况下，3Q 信贷投放强度略降。

    　　结构层面，3Q 单季对公、零售、票据分别新增4、-2、6 亿，同比分别少增8、12亿，多增6 亿。投向层面，信贷资源聚焦绿色金融、小微普惠、制造业、科技金融等领域，9 月末民企贷款、科创贷款余额分别为728、148 亿，较年初分别增加87、20 亿，增幅13.5%、15.6%，占全行贷款比重分别为60%、12%，占比较年初分别提升1.3、0.5pct。区域层面，3Q 单季吴江地区贷款新增1.6 亿，同比多增1.5亿，存量占各项贷款比重50.4%，较年初下降1pct，预计公司“大本营”市场份额仍稳居第一。季末苏州城区（除吴江）贷款增速24.3%，占贷款比重维持22%，较年初提升1.3pct，进军主城区战略稳步推进。非信贷类资产方面，金融投资、金融同业资产季内分别新增-4、12 亿，同比少增14、15 亿，二者合计占生息资产比重39.5%左右，同年中基本持平。

    　　存款增长放缓，定期化趋势延续。3Q23 末，苏农银行总负债、付息负债、存款同比增速分别为14.8%、14.4%、15.6%，分别较年中下降2.8、3.2、2.9pct。单三季度存款新增2 亿，同比少增32 亿，占付息负债比重86%，同年中基本持平。分期限看，3Q 单季定期、活期存款分别新增25、-16 亿，同比少增16 亿，多减9 亿，季末定期存款占存款比重较年中提升1.5pct 至61%，定期化趋势仍有延续。其中，3Q 单季个人定期新增17.7 亿，同比少增8.5 亿，构成季内存款增长主要支撑。市场类负债方面，季内应付债券、金融同业负债分别新增25、-26 亿，同比多增16亿，少增26 亿，二者合计占付息负债比重14.3%，同年中持平。

    　　NIM 仍面临一定收窄压力。测算结果显示，前三季度公司NIM 为1.68%，较上半年收窄5bp，较年初收窄28bp。其中，生息资产收益率较上半年下行2bp，6 月、8月LPR 利率下行等因素影响下，存量贷款定价下行压力仍存。负债端，付息负债成本率较上半年上行5bp，存款定期化背景下，负债成本维持较强刚性。公司官网显示，9 月初下调定期存款挂牌利率，其中6M、1Y、2Y、3Y、5Y 期零售存款分别下　　调5、5、10、20、20bp；2Y、3Y、5Y 对公存款分别下调5、20、20bp，2Y、3Y 期保证金分别下调5、20bp，成本改善红利后续有望逐步释放。往后看，受LPR 连续下调、存量按揭利率压降等因素影响，年内贷款利率仍面临一定下行压力，但考虑到公司按揭贷款占比较低，年中占全行贷款比重为7%，预计存量按揭利率调降对息差影响可控。负债端，存款定期化、长久期化趋势有所延续，短期内成本管控措施的效果较难显现，预计Q4 息差仍面临一定收窄压力。

    　　非息收入稳步增长，占营收比重提至27%。前三季度苏农银行非息收入8.2 亿（YoY+17.6%），占营收比重较上半年小幅提升3bp 至27%。其中，前三季度手续费及佣金收入0.7 亿（YoY-29.6%），占非息收入比重较上半年下降1.3pct至8%。净其他非息收入7.5 亿（YoY+25.2%），占非息收入比重较上半年提升1.3pct 至92%。其中，投资收益5.2 亿（YoY+37.3%），占非息收入比重较上半年提升4.8pct 至64%，部分或为债券投资浮盈变现驱动。

    　　不良率下行至0.91%新低。3Q 末，苏农银行不良率0.91%，较年中下降1bp，创2016 年来新低；关注率1.28%，较年中上升5bp。不良余额11.1 亿，3Q 单季新增0.02 亿，资产质量保持稳健。3Q 末拨备余额49 亿，季内减少1 亿；前三季度年化信用成本0.24%，较上半年下降6bp，延续持续压降态势，公司风险处置力度加大，拨备计提力度略有放缓。3Q 末拨备覆盖率较上季末下降9.5pct至443%；拨贷比4.04%，较上季末下降11bp，整体风险抵补能力较强，拨备反哺利润空间充裕。

    　　资本充足率安全边际厚，25 亿可转债陆续转股可期。3Q 末，公司核心一级/一级/资本充足率分别为10.3%、10.3%、12%，较年中分别下降16、16、35bp。

    　　季末风险加权资产增速10.5%，较年中提升下降6.4pct，扩表放缓减轻资本消耗压力。当前公司25 亿可转债仍有13 亿未转股，最新转股价5.04 元/股，强赎价6.55 元/股，当前股价4.21 元/股，尚未触及转股价。“五年再造”战略目标下，预计公司仍有较强业绩释放诉求驱动转股。

    　　盈利预测、估值与评级。苏农银行作为苏州市唯一一家农商行，本土优势鲜明，持续受益于区域经济增长红利。公司于2021 年明确提出“五年再造”计划，未来规模扩张持续性亦有较高保障。区域层面进军主城区步伐加快，非吴江城区市场份额持续提升。资产质量方面，公司不良率维持1%以下低位运行，存量包袱逐步清降，拨备反哺业绩空间充足。此外，公司资本充足率安全边际较厚，对未来扩表空间及业绩增长亦形成一定支撑。但鉴于融资需求修复仍存在不确定性，息差收窄态势难改，我们小幅调整公司2023-25 年EPS 预测为0.94、1.07、1.22元（前值为0.97、1.12、1.28 元），当前股价对应PB 估值分别为0.49、0.45、0.4 倍，PE 估值分别为4.47、3.94、3.45 倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示：信贷投放不及预期，国有行加大客群下沉，小微贷款利率超预期下行。