苏农银行经营稳中求进，公司区域战略积极，资产负债规模保持高景气扩张，资产质量平稳向好，风险抵补能力充足。

    事项：苏农银行发布2022 年年报及2023 年一季报，2022 年及2023Q1 营业收入同比分别+5.30%/+1.38%， 归母净利润同比分别+29.42%/+15.96%；2023Q1 不良贷款率较上年末下降0.01pct 至0.94%。

    盈利增速保持高景气。苏农银行2022 年和2023Q1 归母净利润同比增速分别+29.42%/+15.96%，盈利要素拆分来看：1）收入端，公司2022 年和2023Q1营业收入同比分别+5.30/+1.38%，其中净利息收入同比+3.36%/+0.004%，公司以量补价对冲息差压力；非息收入同比+12.67%/+8.56%，手续费增长承压但投资业务表现良好支撑非息收入增长。2）支出端，2022 年和2023Q1 期末公司成本收入比分别34.10%/31.00%，分别同比+1.22pcts/-0.92pct，公司整体成本管控保持平稳。3）拨备端，2022 年和2023Q1 信用减值损失分别同比-26.99%/-11.00%，资产质量平稳改善助力信用成本节约。

    资产负债规模高景气扩张，信贷投放聚焦制造业和中小企业。1）资产负债规模高景气扩张：公司2022 年扩表积极，年末资产、负债规模同比分别+13.58%/+14.09%，其中贷款、存款规模同比分别+14.47%/+14.00%，公司提出“五年再造一个苏农银行”规划，过去两年资产、存款、贷款年均增长率分别为13.70%/14.45%/17.82%。2023Q1 公司延续积极扩张节奏，季度末总资产、总负债较上年末分别+5.68%/+5.87%。2）信贷投放聚焦制造业和中小企业：公司聚力打造农金机构服务地方制造业发展的“苏农样本”，2022 年制造业贷款新增4.7 万亿元，增量为2021 年的1.7 倍，年末全行制造业贷款占比近30%；2022 年新发放企业贷款超过一半投向民营企业，普惠型小微企业贷款同比增长23.6%。3）息差跟随行业承压：公司2022 年期末净息差2.04%，较上年-20bps，2023Q1预计息差跟随行业下行，存款挂牌利率下调有望助力息差企稳。

    投资业务表现良好，区域战略持续推进。1）投资业务表现良好：公司2022 和2023Q1“投资收益+公允价值变动损益”分别同比+28.65%/+29.10%，公司通过交易业务实现资产组合收益增加，在保障资产安全性的同时，提升盈利能力。

    2）区域战略持续推进：公司近年来加快融入苏州市区，在吴江以外地区增加分支机构与业务布局，按贷款投放地区分布来看，截至2023Q1 末，公司在苏州除吴江地区贷款余额占比为21.77%，较上年末继续+1.35pcts（2022 年末较上年末+3.81pcts）；按收入地区分布来看，2022 年末，公司在苏州除吴江地区营业收入占比14.06%，较上年末+3.12pcts。

    资产质量平稳向好，风险抵补能力充足。1）资产质量平稳向好：2023Q1 末，公司不良贷款率、关注贷款率分别为0.94%/1.36%，较年初分别-0.01pct/-0.12pct（2022 年末较年初分别-0.05pct/-1.08pcts），不良资产持续出清，关注贷款率偏高问题明显改善。2）风险抵补能力充足：公司2023Q1 末拨备覆盖率443.93%，较年初上升1.10pcts（2022 年末较年初提升30.61pcts），拨备覆盖率保持高位稳定，风险抵补能力充足。

    风险因素：宏观经济增速超预期下行，资产质量大幅恶化；净息差水平超预期下行；区域经济发展不及预期；区域同业竞争加剧。

    投资建议：区域战略推进，资产质量夯实。苏农银行经营稳中求进，公司区域战略积极，资产负债规模保持高景气扩张，资产质量平稳向好，风险抵补能力充足。考虑公司资产质量平稳向好，我们调整公司2023/24 年EPS 预测为0.97元/1.11 元（原预测0.88 元/1.01 元），新增2025 年EPS 预测为1.25 元，当 前A 股股价对应2023 年0.55x PB，根据三阶段股利折现模型（DDM）测算，给予公司2023 年目标估值0.67xPB，对应目标价5.80 元，维持“增持”评级。