事件：

    　　4 月27 日，苏农银行发布2022 年年度报告及2023 年一季度报告：

    　　1）2022 年实现营收40.4 亿，同比增长5.3%，实现归母净利润15 亿，同比增长29.4%。年化加权平均净资产收益率（ROAE）为10.9%，同比提升1.6pct；ROA为0.89%，同比提升0.11pct；

    　　2）1Q23 实现营业收入9.9 亿，同比增长1.4%，实现归母净利润3.58 亿，同比增长16%。年化ROAE 为9.36%，同比提升0.24pct。

    　　点评：

    　　营收增长略有放缓，盈利维持较高增速。公司1Q23 营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为1.4%、2%、16%，较2022 年分别下降3.9、2.1、13.5pct。其中，净利息收入、非息收入同比增速分别为0%、8.6%，较2022 年分别下降3.4、4.1pct。拆分盈利增速结构，（1）净利息收入“以量补价”，规模对业绩增速拉动边际提升，基本抵消息差收窄对业绩的拖累。（2）非息对业绩增速的正向贡献边际走弱，净手续费及佣金收入延续同比负增态势，净其他非息收入增长放缓。（3）数字化转型持续推进，科技赋能经营管理提质增效，1Q23 成本收入比31%，同比下降近1pct。（4）拨备对业绩增长的拉动效果边际减弱，不良率等资产质量指标向好运行，拨备余粮储备充裕。

    　　对公贷款靠前发力，进军主城区战略稳步推进。2022 年和1Q23 苏农银行生息资产同比增速分别为13.9%、16.3%，贷款同比增速分别为14.5%、13.4%，1Q 扩表提速，信贷投放节奏略有放缓。22 年贷款新增138 亿，同比少增29 亿。结构方面，全年对公、贴现分别新增80 亿、27 亿，同比多增1 亿，少增5 亿，行业投向聚焦制造业，其中科创贷款全年新增约39 亿，同比增速近50%，票据等低息资产配置力度有所减少。全年零售贷款新增32 亿，同比少增25 亿；疫情扰动叠加地产风险暴露增加背景下，经营贷、消费贷、按揭均有不同程度少增。

    　　1Q23 贷款新增27 亿，同比少增6 亿，占生息资产比重较年初下降1.9pct 至59%。

    　　其中对公、票据分别新增37 亿、-9 亿，同比多增15 亿，少增11 亿，“开门红”行情下对公贷款投放景气度较高，信贷结构有所优化。1Q 零售贷款尚无新增投放，后续伴随经济环境回暖、居民预期修复，经营贷、按揭等投放工作或在Q2 陆续跟进。区域层面，苏州城区（除吴江）贷款增速43%，较年初提升2.7pct，占各项贷款比重提至22%，进军主城区战略稳步推进。非信贷类资产方面，1Q23 金融投资、同业资产增速分别为24.7%、7.4%，较年初提升3.4、15pct，非信贷类资产配置力度有所提升。

    　　“开门红”存款高增，定期化趋势有所延续。1Q23 末，公司付息负债、存款同比增速分别为17.6%、19.5%，较年初分别提升4.1、5.6pct，存款占付息负债比重较年初提升约1pct 至87%，“开门红”行情下存款增长明显提速。其中，1Q23 单季新增存款95 亿，同比多增71 亿。分期限看，定期存款新增131 亿，同比多增65亿，占比较年初提升5.4pct 至60%，定期化趋势仍较为明显。分客户类型看，1Q个人存款新增112 亿，同比多增59 亿，占存款比重提至55%。

    　　1Q 息差收窄压力不减。苏农银行2022 年净息差为2.04%，较1H22 走阔2bp，较2021 年收窄20bp，信贷供需矛盾加大、LPR 下调等因素影响下全年息差仍承压运行。2023 年来，公司1Q 单季净利息收入环比增长5%，而生息资产环比提速至16.3%，料贷款重定价因素对公司息差仍有明显挤压。测算结果显示，1Q23 生息资产收益率3.86%，环比2022 年下降5bp；付息负债成本率2.09%，环比2022 年小幅上行1bp，存款定期化背景下存款成本维持一定刚性。公司3、4 月两次调整部分存款挂牌利率，负债成本管控红利有望逐步释放，减轻NIM收窄压力。

    　　非息收入增长放缓，占营收比重降至17%。公司1Q23 非息收入同比增长8.6%至1.7 亿，增速较2022 年下降4pct，占营收比重较22 年下降约5pct 至17%。

    　　其中，净手续费及佣金收入延续负增长态势（YoY-18.2%），占非息比重较2022年小幅提至15%。净其他非息收入同比增长15%至1.45 亿，增速较2022 年降低17pct。其中，投资收益同比持平为1.12 亿，占其他非息比重略降至77%；公允价值变动损益、其他收益受基金估值、政府补助增加驱动均实现同比多增。

    　　资产质量稳健向好，拨备覆盖率逐季走高。1Q23 末，苏农银行不良率、关注率分别为0.94%、1.37%，分别较年初下降1bp、11bp，（不良+关注）率指标稳中有降。不良、关注余额分别为10.5 亿、15.2 亿，分别较年初增加0.17 亿，降低0.93 亿，不良生成压力总体可控。拨备方面，1Q 损失准备余额新增0.86 亿，季末拨贷比4.19%，较年初略微下降2bp，拨备覆盖率为444%，较年初提升约1pct，拨备余粮充裕，风险抵补能力较强。公司2022、1Q23（年化）信用成本分别为0.55%、0.6%，同比均有下降，资产质量对业绩拖累逐步减轻。

    　　资本充足率安全边际较厚。1Q23 末，公司核心一级/一级/资本充足率分别为10.09%、10.09%、12.02%，较年初分别下降8、8、7bp。风险加权资产增速16.3%，较年初下降近2pct，但仍维持较高水平。业绩增长放缓对内源性资本补充形成一定拖累，同时风险加权资产扩张节奏较快，资本消耗压力相对较大。

    　　截至1Q 末，公司仍有近13 亿可转债待转股，目前转股价为5.21 元/股，对应强赎价格6.77 元/股，当前股价4.81 元/股，距离强赎仍有约40%空间。后续若全部转股，静态测算预计可改善公司CET1 约1pct。扩表节奏较快情况下，预计公司仍有较强业绩释放诉求推进可转债转股进程。

    　　盈利预测、估值与评级。苏农银行作为苏州市唯一一家农商行，本土优势鲜明，持续受益于区域经济增长红利。公司于2021 年明确提出“五年再造”计划，近两年基本实现CAGR15%以上的增长要求，未来规模扩张持续性亦有较高保障。

    　　区域层面进军主城区步伐加快，非吴江城区市场份额持续提升。公司信贷业务聚焦省内制造业、小微、民营领域，客群定位区别于国有大行及省内同业，避免正面竞争的同时亦有助于维稳资产端定价水平。资产质量方面，公司不良率维持1%以下低位运行，关注率持续改善，新增风险可控，存量包袱逐步清降，拨备反哺业绩空间充足。此外，公司资本充足率安全边际较厚，对未来扩表空间及业绩增长亦形成一定支撑。伴随经济景气度上修、市场化信贷需求回暖，公司“三进”区域战略持续推进，看好公司中长期业绩增长潜力。我们上调公司2023-24年EPS 预测为1、1.17 元（前值为0.92、1.07 元），新增2025 年EPS 预测为1.37 元，当前股价对应PB 估值分别为0.56、0.5、0.45 倍，PE 估值分别为4.83、4.1、3.51 倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示：经济复苏进程不及预期，国有大行客群下沉力度加大，小微贷款利率下行幅度超预期。