城区稳步拓展，资产质量优化

    　　苏农银行于8 月17 日发布2022 年半年报，22H1 营业收入、归母净利润分别同比+6.4%、+20.9%，增速较一季度+0.1pct、-0.5pct。1-6 月年化ROE、ROA 分别同比+1.06pct、+0.03pct 至12.38%、0.99%。业绩保持平稳，驱动因素包括贷款保持高增长、其他非息收入高增长、信用成本下行。鉴于息差下行，我们预计22-24 年营收增速为7.2%/10.5%/11.0%，22-24 年EPS为0.77/0.89/1.01 元（前值为0.78/0.91/1.05 元），22 年BVPS 预测值7.82元，对应PB0.66 倍。可比公司22 年Wind 一致预测PB 均值0.76 倍，公司发展战略清晰、城区拓展空间广阔，应享受一定估值溢价，我们给予22年目标PB0.95 倍，目标价维持7.43 元，维持“买入”评级。

    　　贷款保持高增长，息差下行

    　　6 月末总资产、贷款、存款分别同比+13.1%、+20.3%、+12.2%，增速较3月末-1.7pct、-1.5pct、+2.4pct，上半年在疫情影响下，苏农银行仍然保持了超过20%的贷款增速，下半年随经济修复，信贷增速有望进一步提高。6月末贷款占总资产比例较3 月末提升1.1pct 至61.3%，资产结构优化。苏州城区（不含吴江）贷款同比+47%，占总贷款比例较3 月末提升1.0pct 至18.2%，城区扩张持续发力。2022H1 年息差为2.02%，较2021 年-22bp，主要受资产端定价快速下行拖累，22H1 贷款收益率-22bp。存款活期率略有下降，6 月末较3 月末-1.1pct 至40.9%。

    　　资产质量达历史最优水平，关注率显著下降

    　　6 月末不良率、拨备覆盖率分别为0.95%、430%，较3 月末-4bp、+10pct，均为2012 年以来的最好水平。关注率较3 月末下降55bp 至1.86%，逾期60 天以上不良贷款偏离度为47.6%，潜在风险较低。公司细化各类贷款认定标准，并对贷款分类动态调整，我们预计关注率改善趋势有望持续。 Q2年化信用成本为0.57%，同比-0.6pct，H1 信用减值损失同比-19%，为利润增长的主要驱动力。22H1 年化不良率仅为0.38%，资产质量优异。

    　　其他非息收入高增长，资本充足率略有下行

    　　2022H1 中间业务收入同比-49%，增速较22Q1 -30pct，主要受理财、结算与代理业务拖累，其收入分别同比-43%、-29%。其他非息收入表现较好，H1 同比+46.2%，较Q1 +24.4pct。2022H1 末非保本理财余额204 亿元，较2021 年末基本持平。6 月末核充率为10.43%，较3 月末-0.21pct。截至8 月17 日，苏农转债仍有12.9 亿元未转股，若后续成功转股，我们测算核充率可提升1.06pct。

    　　风险提示：经济下行持续时间超预期，资产质量恶化超预期。