事件概述

    8 月27 日公司发布2020 年半年报：上半年归母净利润同比增长2.23%（Q1 同比增长10.96%）；PPOP 同比增长16.18%（Q1 同比增长10.89%）；营收同比增长10.36%（Q1 同比增长6.04%）；累计年化加权ROE 10.06%（Q1 年化加权ROE 8.32%），同比下降1.06pct。

    营收和PPOP双位数增长

    得益于规模扩张和非息收入同比增长，上半年公司归母净利润同比保持正增长，且增速远高于同期商业银行-9.41%的净利润增速水平。营收和PPOP 同比双位数增长，增速分别较一季度提升4.32pct 和5.29pct。业绩增速较一季度放缓，主要是拨备计提力度加大和所得税增速提升所致，主要的正面贡献源自净息差同比降幅收窄。

    零售转型持续推进，部分缓解息差降压

    上半年公司净息差2.56%，较去年全年下降22bp，根据测算，主要是由于生息资产收益率下降所致，而负债端主动负债成本率下行基本对冲了存款成本率上行的压力。上半年公司加大低风险、低收益率行业贷款投放，企业贷款和短期贷款收益率下行带动贷款平均收益率较2019 年下行27bp。公司优化资负结构，加大存贷款占比，贷款投放向零售和中长期贷款倾斜，部分缓解了收益率下行压力。

    不良率和关注率双降，资本优势进一步巩固

    公司加大不良贷款确认与核销力度。二季末不良贷款偏离度较上年末大幅下降10.56pct至46.67%的行业较低水平。不良率环比下降5bp 至1.24%，创近9 年新低。关注率环比下降17bp 至3.94%，隐性不良贷款生成压力减轻。拨备覆盖率环比下降6.68pct 至267.05%，抵御风险能力较强。二季度部分可转债转股使核心一级资本充足率环比上升26bp 至二季末的12.01%，位居上市银行前列。截至6 月底，公司尚有12.89 亿元苏农转债未转股，且已获准发行不超过20 亿元二级资本债，资本有望得到进一步补充。

    投资建议

    公司营收和PPOP 增速亮眼。因资产质量稳中向好，未来对业绩拖累将大大减轻。公司资本十分充裕，且进一步补充可期，未来有望助力规模快速扩张，打开业绩成长空间。

    我们预测2020-2022 年的归母净利润增速分别为4.21%、8.35%和12.71%。2020 年BVPS为6.68 元，对应静态PB 0.71 倍，低于农商行平均水平。维持“推荐”评级。

    风险提示

    资产质量波动，利率中枢下降，经济复苏不及预期。