本报告导读：

    　　苏农银行18A 及19Q1 业绩略超市场预期。息差出现拐点，资产质量改善，资产增速边际略有放缓。维持目标价9.72 元，对应19 年1.38 倍PB，维持增持评级。

    　　投资要点：

    　　投资建议：考虑苏农银行息差向上及不良改善趋势，上调19/20/21 年净利润增速预测至12.98%/11.26%/10.29%，对应EPS0.56（-0.05，因可转债转股摊薄）/0.62（-0.05）/0.68 元，BVPS7.06/7.48/7.94 元，现价对应19/20/21年12.67/11.56/10.48 倍PE，1.01/0.95/0.90 倍PB。维持目标价9.72 元，对应19 年1.38 倍PB，现价空间38%，维持增持评级。

    　　业绩概述：18A/19Q1 营收+15.5%/25.2%，净利润+9.7%/12.0%，净息差（期初期末）2.58%/2.70%，不良率1.31%/1.25%，拨备覆盖率248%/264%。

    　　新的认识：息差出现拐点，资产质量改善

    　　息差出现拐点。19Q1 净息差较18A+12bp 至2.70%，是17Q3 以来首度回升，归因于负债成本率下行幅度高于资产收益率。核心因素在于：①存款快速增长，19Q1 存款环比+3.1%；②锁定低位利率，19Q1 同业存单余额环比18A+22.2%，占比环比+2pc 至11.8%。

    　　资产增速放缓。19Q1 资产增速环比-5.0pc 至17.6%，归因19Q1 投资类资产环比下降6.7%，判断19 年资产投放将继续向贷款倾斜。

    　　资产质量改善。体现为：①不良双降，加大处置力度后，18A 不良率环比-24bp 至1.31%，19Q1 继续下降6bp；②认定收紧，18A 偏离度较18H1-23pc 至70%；③前瞻向好，18A 逾期率较18H1-1.82pc。

    　　风险提示：经济增速波动导致信用风险上升。