改名带来新机遇

    2019 年3 月14 日晚间，吴江银行（603323）发布公告称，当地银保监分局同意其更名为“苏州农商行”。毋庸置疑，在全国乃至世界范围内，苏州的知名度远高于吴江，此次更名将极大地提升原吴江银行的品牌效应，为公司各方面业务发展提供助力。另一方面，更名后的苏州农商行未来在整个苏州地区范围设立分支机构开展业务所遇到的阻力将大为减少。

    苏农银行通过对中小型企业进行细分，选择产品前景良好、主业突出的中小型企业作为目标客户。截至2017 年末，苏农银行中小企业贷款余额361.64亿元，占苏农银行企业贷款总额的85.2%。

    负债端极具优势，高净息差或延续

    苏农银行净息差1H18 为2.7%，在A 股上市农商行里仅低于常熟银行。拆解来看，因为其活期存款占比高（3Q18 为47.73%）、存款增速快（3Q18 为17.01%），两项均为上市农商行最优，使其计息负债成本率在上市农商行里最低（1H18 为2.01%）。

    苏农银行生息资产收益率仅低于常熟银行，主要是对公贷款比例高及对公贷款利率高、债券投资能力逐渐增强共同作用所致。其债券投资收益率近年来持续提升，1H18 高达4.83%，为A 股上市农商行最高；其高收益的零售贷款占比近年也在大幅提升（由2015 年的5.56%上升至1H18 的15.03%），叠加负债端的低成本特点，这或让苏农银行高净息差的优势延续。

    资产质量未来仍存改善空间

    苏农银行2018 年不良贷款率为1.31%，优于行业平均。我们认为未来苏农银行的资产质量或可持续改善，一是随着近期中美贸易谈判取得阶段性进展，对吴江区出口贸易的负面影响将逐渐弱化；二是吴江区纺织业供给侧改革的深入推进，有利于当地纺织企业利润率提升；三是更名之后，苏农银行的业务未来或将扩展至整个苏州区域，这将有利于其贷款行业的多样化，能够进一步分散风险。

    投资建议：高息差、高分红的精品银行，“增持”评级

    苏农银行16-17 年股利支付率分别为10.28%，29.71%，股利增长率高达225%，我们运用股利贴现法对苏农银行进行估值，预测模型分为三个阶段：

    显性增长期，半显性增长期，永续增长率。假设无风险利率为最新的十年期国债收益率3.16%，市场风险溢价为7.12%（10 年期沪深指数平均收益率），beta 用苏农银行相对上证综指3 年期的月回报率做回归得出为1.0556。

    我们测算出苏农银行每股内在价值为9.94 元，对应19 年1.543 倍PB，给予“增持”评级。

    风险提示：资产质量大幅恶化；监管强度超预期；公司业务转型不及预期。