公司25Q4 收入/归母净利润分别同比-6.69%/-7.65%，业绩符合预期。公司内生业务相对承压，主要系底料品类缺乏行业大单品带动增量，外延食萃+加点滋味增长态势延续，一品味享补充酱类产品矩阵及海外渠道。26Q1 公司低基数+轻装上阵，业绩有望高增，此外公司分红率持续提高且有保障，26 年股息率4%以上甚至更高，建议关注Q1 公司业绩弹性+估值提升。我们预计26-27 公司eps 分别为0.59 元、0.66 元，对应26 年估值21X，维持“强烈推荐”评级。

    　　25Q4 收入/利润分别同比-6.69%/-7.65%，业绩符合预期。公司发布年报业绩，25 年公司实现收入34.49 亿，同比-0.79%，归母净利润5.70 亿，同比-8.79%，其中单Q4 公司收入10.38 亿，同比-6.69%，归母净利润1.78 亿，同比-7.65%，Q4 收入下滑主要受春节错期影响、符合市场预期。Q4 现金回款11.32 亿，同比-1.5%，好于收入，经营性现金流量净额0.61 亿元，同比-72.6%。公司25 年度期末现金分红5.82 亿，叠加回购0.16 亿，合计分红率105%，分红率创新高，且承诺26-28 年分红率不低于80%，股东回报再提升。

    　　内生增长承压，外延并购亮眼。1）分产品看，25 年火锅调料收入12.3 亿，同比-2.87%（量+0.15%，价-3.0%）；菜谱式调料收入17.7 亿，同比-0.2%（量-8.99%，价+9.5%）；香肠腊肉调料收入2.9 亿同比-12.52%（量-14.67%，价+2.4%），其他收入1.59 亿，同比+50.9%，主要来自新并购的一品味享贡献。单Q4 看，火锅底料同比-7.2%，菜谱式调料同比-14.0%，香肠腊肉料同比-4.9%。2）分区域看，核心市场西部地区收入11.6 亿（同比-8.69%），东部/ 南部/ 北部/ 中部分别收入9.1 亿/3.7 亿/2.5 亿/7.6 亿（ 同比+30.69%/+8.73%/-5.56%/-16.19%）。3）分渠道看，线下/线上分别收入25.1亿/9.4 亿，同比-12.76%/+56.91%，线下传统渠道承压，线上受益于加点滋味、食萃带动保持高增态势。外延增长看，食萃25 年含税收入3.23 亿，同比+14.5%，利润0.55 亿，同比+28.6%，利润完成业绩承诺要求；加点滋味25 年不含税收入3.13 亿，利润0.18 亿，收入利润均大幅超额完成业绩承诺；一品味享9 月并购贡献增量。剔除外延业务看，内生业务25 年预计下滑双位数以上。

    　　毛利率持续改善，净利率平稳。利润端看，公司25 年毛利率40.7%，同比+0.89pct，主要受益于成本改善及产品结构提升；销售费用率14.2%，同比+1.24pcts；管理费用率4.87%，同比-0.47pct，归母净利率16.5%，同比-1.4pcts。单Q4 看，公司毛利率43.52%，同比+2.7pcts，销售费用率15.55%，同比增加0.2pct，管理费用率同比-1.1pct，归母净利率17.1%，同比-0.2pct。

    　　25 年展望：收入有望反弹，关注成本波动。25 年公司受春节错期备货节奏影响，季度间业绩波动较大。2026 年经营计划聚焦收入利润双增目标，通过业务协同与渠道优化支撑增长。内生业务坚持经销商分级运营，推进新渠道扩张；外延业务继续给与平台化支撑，完善产品、渠道矩阵，有望带动公司整体增长。利润端看，近期香辛料、油脂价格有上涨趋势，公司成本端或受价格波动影响毛利率。

    　　投资建议：内生承压外延亮眼，分红率创新高，维持“强烈推荐”评级。公司25Q4 收入/归母净利润分别同比-6.69%/-7.65%，业绩符合预期。公司内生　　业务相对承压，主要系底料品类缺乏行业大单品带动增量，外延食萃+加点滋味增长态势延续，一品味享补充酱类产品矩阵及海外渠道。26Q1 公司低基数+轻装上阵，业绩有望高增，此外公司分红率持续提高且有保障，26 年股息率4%以上甚至更高，建议关注Q1 公司业绩弹性+估值提升。我们预计26-27公司eps 分别为0.59 元、0.66 元，对应26 年估值21X，维持“强烈推荐”评级。

    　　风险提示：需求复苏不及预期、成本大幅上涨、竞争再度恶化