投资要点

    公司2022H1 业绩符合预告：2022H1 公司营业收入12.14 亿元，yoy+19.4%，归母净利润1.66 亿元，yoy+120%，扣非归母净利润1.47 亿元，yoy+138%。单Q2 营业收入5.85 亿元，yoy+18.2%，归母净利润0.66亿元（去年同期亏损0.05 亿元），扣非归母净利润0.49 亿元（去年同期亏损0.15 亿元），单二季度扭亏为盈，业绩符合预告。

    行业竞争趋缓，精准减促降费下利润率提升：中商产业情报局数据，2019-2021 年复调市场规模复合增速13%，赛道高景气下2020 年起行业进入者较多，竞争格局恶化。受成本高位和此前恶性竞争的影响，22H1

    行业持续出清，竞争格局改善，叠加疫情期间公司行销活动受阻、更加注重精细化投放费用，22H1 公司毛利率/净利率/销售费用率分别为35.26%/13.68%/15.4%，同比+4.1/+6.2/-4.7pct，减促降费下盈利能力改善较为显著。

    “优商扶商”分级运营策略下经销商优化，经销渠道稳健增长：22H1 公司经销渠道占比82%，经销商/定制餐调/电商/直营商超收入增速分别为23%/-10%/16%/121%，疫情之下B 端为主的定制餐调承压。今年以来公司持续推进“优商扶商”分级运营策略，资源向头部大经销商倾斜，渠道效率有所提高，2022H1 末公司共有经销商3228 家，报告期内净减少181家，但疫情之下公司经销渠道依然稳健增长，渠道动力较足。

    渠道库存趋于良性，主力产品快速增长：22H1 公司主力产品火锅调料/中式复调收入分别为4.8/6.6 亿元，占比分别为40%/54%。终端精细化管理下公司渠道库存趋于良性，22Q2 火锅调料发力，同比+29.4%，扭转22Q1 下滑态势。22Q2 中式复调收入3.08 亿元，同比+7.4%，受疫情影响增速放缓，但小龙虾调料等大单品放量缓解了疫情冲击，大单品战略成功主要在于公司今年在华东疫情爆发前提前铺市，此后增厚渠道利润、提高渠道积极性。

    盈利预测与投资评级：短期来看，下半年一般为火锅底料传统旺季，预计公司今年冬调也将提前铺市，随着公司渠道优化推进、冬调接力小龙虾调料，公司下半年业绩弹性仍在；中长期来看，行业格局改善，公司经营效率提升，今年2 月的股权激励计划提振信心，中长期潜力可期。

    预计2022-2024 年公司收入25.46/30.68/36.72 亿元（此前22-23 年收入预期为34.79/44.01 亿元），同比+26%/20%/20%，归母净利润3.47/4.5/5.71亿元（ 此前22-23 年归母净利润预期为4.41/5.6 亿元）， 同比+88%/30%/27%，对应PE 分别为58/44/35x，维持“买入”评级。

    风险提示：原材料价格大幅上涨；行业竞争格局恶化超预期；食品安全问题；经济恢复情况不及预期。