事件：公司发布2022 年一季报，实现营业收入6.29 亿元，同比增长20.60%，实现归母净利润1.00 亿元，同比增长25.27%，实现扣非归母净利润0.98亿，同比增长27.26%。

    收入稳健增长，毛利率环比改善。公司一季度实现营业收入6.29 亿元，同比增长20.60%，公司Q1 在去年较高基数的背景下，仍能维持20%左右增长，一方面与公司去年进行去库存、渠道水平良性有关，另一方面来自公司持续推进内部经营改革，持续拉动终端动销。一季度公司毛利率为35.95%，在成本压力下较去年同期下降1.74pcts，但我们预计公司一季度减少搭赠力度，环比提升7.83 pcts，显著改善。展望Q2，疫情影响公司物流和消费场景，但公司正在积极应对，预计Q2 公司边际改善有望维持。

    分产品看，公司火锅调料/中式菜品调料/香肠腊肉调料/鸡精/香辣酱/其他分别实现营业收入2.4/3.5/0.05/0.2/0.09/0.05 亿元， 同比-3.24%/45.00%/-35.26%/87.32%/35.39%/-15.13%。其中，底料下滑主因今年促销力度减少，导致出货节奏与21Q1 有所差异。分地区看，主要大区西南/华中/华东/西北/华北/东北/华南/出口分别实现营业收入1.8/1.1/1.5 亿元，同比增长17.78%/20.59%/20.70%，保持稳健增长。分渠道看，经销商/定制餐调/ 电商分别实现营收5.2/0.5/0.3 亿元， 同比增长23.42%/12.95%/-20.20%。从经销商数量来看，2022 一季度减少经销商41个至3368 个。

    费用率显著改善，净利率同比提升。公司一季度实现归母净利润1.00 亿元，同比增长25.27% 。公司Q1 销售/ 管理/ 研发费用率分别为13.01%/3.39%/1.21%，同比-4.92/-0.17/+0.19pcts，销售费用率同比显著改善，预计主因系公司一季度减少广告投入；此外，公司加强品牌费用精准投放，通过经销商分级运营模式优化销售组织设计，提升费比效率。公司Q1 实现净利率15.93%，同比增加0.57pcts。

    展望22 年，公司恢复性增长趋势明显，经营边际改善，建议积极关注公司边际变化：1）渠道库存良性，叠加产品线的重新梳理，整体动销向好；2）公司内部组织架构进行积极调整，且人员趋于稳定，新一期股权激励下，整体团队信心较强；3）渠道终端进入精细化运作，经销商管理愈发成熟，使得货龄等问题得以有效改善。此外，公司积极构建产业链上下游布局，探索产业并购项目，进而增强公司在产业链的地位，保证原材料的供给稳定以及下游市场场景的开拓。未来随着市场的逐步出清，我们认为行业集中度仍有望向头部集中，公司作为龙头公司，整体竞争力在此轮竞争中有望逐步提升，看好公司边际改善和未来的长期发展。

    盈利预测：预计公司 22-24 年实现营收 26.50/32.93/40.10 亿元， 同比增长30.85%/24.24%/21.79%，实现净利润 3.51/4.63/6.18 亿元，同比增长90.03%/31.96%/33.41%，EPS 分别为 0.47/0.61/0.82 元，维持公司“买入”评级。

    风险提示：宏观经济下行风险；新冠疫情风险；成本持续上涨风险