2021 年业绩符合我们预期

    公司2021 年实现营业收入20.26 亿元，同比-14.3%；归母净利润1.84 亿元，同比-49.4%；扣非归母净利润1.21 亿元，同比-60.7%。其中，4Q21实现营业收入6.28 亿元，同比-25.22%；归母净利润1.04 亿元，同比+136.51%；扣非归母净利润0.58 亿元，同比+334.7%。4Q21 业绩符合我们预期。

    发展趋势

    渠道改善已现成效，4Q21 毛利改善、费用缩减（不考虑会计政策变更）。

    4Q21 公司实现收入6.28 亿元，同比下降25.2%，降幅环比收窄11.9pct；分渠道看，经销/定制餐调/电商分别同比增长-33.8%/+5.7%/+15.6%，定制和电商渠道恢复优于经销渠道；分产品看，火锅底料/川菜调料/冬调分别同比增长-41.5%/-32.2%/+50.5%，受益于猪价下降和公司积极的渠道部署，冬调产品实现收入高增。不考虑运输费用调整，4Q21 毛利率为36.8%，环比改善3.3pct，主因渠道整顿显现成效，货折有所降低。此外4Q21 公司陆续对收入占比10%的产品提价5-20%，虽对改善毛利率的贡献有限，但也拉动经销商打款的积极性。不考虑运输费用调整，4Q21 销售费用缩减1.2亿元，较4Q19/4Q20 分别同比+19%/-49%，主因20Q4 一次性广告费用投放高基数。我们预计2022 年公司将维持较低的广告费用水平，且主要倾斜在内容电商渠道，加强与年轻消费者的沟通；4Q21 公司经销商减少154家，系公司主动优化渠道，我们预计2022 年公司将继续帮扶核心经销商，强化厂商关系。此外，4Q21 实现投资收益0.2 亿元，清理无需退还的市场秩序保证金带来营业外收入增加0.2 亿元。综上，4Q21 实现归母净利润1.04 亿元，同比+136.51%，扣非归母净利润0.58 亿元，同比+334.7%。

    展望2022 年，我们认为随着渠道库存回归良性水平、疫情常态化，费用率上涨压力、疫情对需求的影响将逐步减弱。2021 年在终端消费恢复不及预期、高基数、高库存的影响下，公司经历了渠道调整和管理变革。公司已重塑和优化营销体系，引入外部人才，提高激励水平，2021 年销售人员人均薪酬提高21%，优化组织架构，通过集中决策、信息共享提升风控能力。

    盈利预测与估值

    我们维持公司盈利预测，维持公司目标价23.60 元，目标价2022/23 年对应59/46 倍市盈率，现价对应45/34 倍市盈率，目标价对比现价有33%上行空间，维持跑赢行业评级。

    风险

    终端需求恢复不及预期、行业竞争加剧、渠道稳定性。