投资要点

    　　梦百合发布2022 年报

    　　22A 营收80.17 亿（-1.5%）、归母净利0.41 亿（21 年-2.76 亿）、扣非净利0.36 亿（21 年-2.58 亿）。全年扭亏为盈主要受益于：（1）降本增效、合理配置全球化产能，（2）美元升值产生汇兑收益，（3）处置深圳市朗乐福睡眠科技有限公司产生的投资收益。

    　　22Q4 单季营收19.49 亿（-3.92%）、归母净利-0.57 亿（21Q4 为-0.95 亿，22Q3 为0.15 亿）。

    　　渠道拆分：内销渠道持续扩张，海外自主品牌稳增1、22 年国内9.9 亿（-16.42%），北美洲50.6 亿（+3.45%），欧洲14.5 亿（-15.10%），其他地区2.9 亿（+122.42%）。

    　　2、国内自主品牌：22 年国内直营店/经销店/线上分别实现收入0.78 亿（+0.70%）/3.03 亿（-27.50%）/2.13 亿（+35.32%）。22 年底Mlily 门店数量达1311 家（+221 家），其中Mlily 经销店1166 家（+238 家），直营店145 家（-17 家）。

    　　3、境外自主品牌：22 年境外直营店/线上分别实现收入24.37 亿（+5.25%）/4.47 亿（+69.67%）

    　　4、ODM 业务：22 年收入43.09 亿（-7.96%）。

    　　品类拆分：床垫主业稳健增长，ASP 均有提升1、22 年公司床垫38.31 亿（+2.21%），枕头5.28 亿（-16.53%），沙发12.68 亿（-2.67%），电动床6.27 亿（-17.57%），卧具7.55 亿（-5.25%）。

    　　2、床垫销量644 万张（-8%）、ASP（均价）595 元（+11%），枕头销量957 万个（-22%），均价55.2 元（+6.9%），沙发销量85.89 万套（-21%），均价1476 元（+23.5%），电动床销量40.05 万张（-20%），均价1566 元（+2.9%）。

    　　3、22 年重点推出NISCO LIVING 沙发新品类，以沙发为核心延伸客厅，集成延伸全屋整体家居品类，看好23-24 年内销沙发贡献增量。

    　　现金流大幅好转、毛利率22Q4 提升显著

    　　（1）毛利率：22 年综合毛利率同比提升2.57pct 至31.04%，22Q4 单季度毛利率35.39% （+6.68pct），主要系TDI、MDI 等原材料，以及海运费价格22 年整体以下降为主。

    　　（2）期间费用率22 年下滑0.67pct 至28.89%，费控成效较好。22 年销售费用率同增1.79pct 至17.93%，销售渠道费用投入逐渐转向C 端，销售上涨带来销售渠道费用、职工薪酬、广告宣传费上涨；管理+研发费用率下滑0.9pct 至8.78%;财务费用率同减1.57pct 至2.17%，主要系汇兑收益增加。22Q4 单季度期间费用率合计增加1.97pct 至36.96%。

    　　（3）经营现金流净额22 年5.65 亿（21 年为0.68 亿），大幅向好，主要系购买商品、接受劳务支付的现金减少所致。

    　　盈利预测与估值

    　　我们预计公司2023-2025 年实现收入91.23 亿、106.53 亿和121.38 亿元，同比增长13.79%、16.78%和13.93%；归母净利润2.93 亿（+609%）、4.03 亿（+38%）和5.85 亿（+44.59%）元，利润率有望逐步修复，对应23-25 年PE 分别为16.16X/11.74X/8.1X。考虑到出口存边际改善预期，维持“买入”评级。

    风险提示：下游市场复苏不及预期，原材料价格大幅波动，行业竞争加剧