事件：（1）公司发布2021 年年报：2021 年全年实现营业收入81.39 亿元，同比增长24.64%；归母净利润-2.76 亿元，同比下滑172.78%；扣非归母净利润-2.58 亿元，同比下滑173.84%;（2）公司发布2022 年一季报：2022 年一季度实现营业收入21.43 亿元，同比增长13.46%；归母净利润0.31 亿元，同比增长下滑44.23%；扣非净利润0.28 亿元，同比增长48.13%

    22Q1 业绩环比扭亏为盈，疫情短暂影响内销收入，海外市场表现符合预期。2021 年全年实现营业收入81.39 亿元，同比增长24.64%；归母净利润为-2.76 亿元，同比下滑172.78%。

    　　分季度来看，2021 年四个季度分别实现营收18.89/20.11/22.10/20.29 亿元，同比+78.52%/48.10%/4.75%/1.25%；归母净利润为0.55/-0.46/-1.89/-0.95 亿元。公司2021全年内生营收同比+19.75%至60.25 亿元，MOR 营收同比增长41.05%至21.14 亿元。分区域看， 北美/ 欧洲/ 内销分别实现营收48.89/17.09/11.85 亿元， 同比+29.41%/16.56%/46.46%，其中21Q4 内销延续高速成长趋势，同比增长30.32%至3.49亿元。22Q1 公司实现营收21.43 亿元，同比增长13.46%，剔除MOR 预计内生营收为16.53 亿元，同比增长17.47%。外销方面，美国工厂产能持续爬坡叠加公司布局优势显现，北美市场收入同比增长22.56%，受俄乌冲突影响欧洲市场收入同比小幅略增1.11%。内销方面，受疫情影响内销整体收入同比小幅下滑-1.67%，而梦百合自主品牌收入仍同比增长7.31%至14.04 亿元，其中经销/线上渠道同比增长18.35%/25.27%。截至22Q1 末，梦百合自主品牌国内经销/直营门店数较2021 年底净增加32/11 家至960/173 家，朗乐福受疫情影响净关店5 家至233 家。

    　　原材料价格上涨致2021 全年盈利能力下滑，2022 全年毛利率有望逐季环比改善，全面预算管理推动下费用率或持续优化。全年来看，2021年毛利率为28.47 %，同比下滑5.45pcts，主因TDI/MDI/聚醚等原材料价格同比大幅上涨、海外运输成本大幅上涨、人民币升值、疫情对供应链产生负面影响所致。分产品看，2021 年床垫/枕头/沙发/电动床/卧具毛利率分别同比-7.14/-5.49/+1.01/-3.66/-0.61pcts 至25.51%/22.61%/26.30%/31.04%/45.03%。2021年公司销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别同比+2.64/+1.11/-0.16/-0.09pcts 至16.14%/8.16%/1.53%/3.74%，销售费用上涨主因海外产能释放叠加内销业务拓展，销售渠道费用、职工薪酬、广告宣传费增加所致。22Q1 单季度，毛利率同比提升0.33pct 至29.24%，环比改善0.54pct，提价落地叠加产能爬坡提速，推动毛利率连续三个季度环比提升。若海外原材料价格压力缓解、美东美西产能利用率边际提升，公司盈利能力有望逐季改善。2022 年公司推行全面预算管理，并且海外基地运营管理步入正轨，费用率优化效果显著，销售/管理/研发费用率同比减少0.80/0.72/0.35pct，由于短期借款同比增加，财务费用率同比提升0.52pcts 至3.05%。综合净利率同比下滑1.82pcts 至1.65%，环比大幅改善6.93pcts。

    　　国内全年仍有望完成600 家新增门店目标，海外工厂盈利触底正逐步回升。公司在国内市场持续发力，产品端加速推陈出新，渠道端积极招商、赋能运营并优化经销商服务，在高铁站、航空杂志、户外商圈等投放品牌广告，渗透更广泛的人群，加码宣传投入提升公司品牌认知度。2022 年保持600 家以上的开店计划，并进一步开拓下沉市场潜在成长空间。

    　　产品矩阵扩充与结构升级的双重驱动下，单店提货额有望稳步提升，门店盈利能力或将增强。此外，公司或落地营销新举措，推动恒旅零压房业务发展，若疫情压制因素改善，收入端有望实现加速增长。海外市场方面，美东美西工厂有望逐步爬坡至稳态，支撑公司持续获得订单增量并提升市占率。塞尔维亚工厂22Q1 盈利修复，受俄乌战争影响需求短暂下滑后有望重回增长通道，以及欧洲市场客户拓展提速，全年利润或将触底回升。

    　　海外工厂运营效率稳步提升，内销业务有序扩张，公司盈利拐点可期，维持“强烈推荐-A”

    　　评级。伴随原材料价格、海运费、汇率改善，海外工厂产能爬坡以及国内业务加速拓展，多品类协同效应逐步释放，有望迎来业绩向上拐点。预计公司2022、2023 年实现归母净利润分别为4.20、6.09 亿元，当前股价对应2022 年PE 为12X，维持“强烈推荐-A”评级。

    风险提示：原材料价格波动风险，新冠疫情反复风险，贸易政策风险。