事件：梦百合发布2021 年报及2022 年一季报。2021 年公司实现营业收入81.39 亿元，同比增长24.64%；归母净利润-2.76 亿元，同比下降172.78%；扣非后归母净利润-2.58 亿元，同比下降173.84%。其中2021Q4 当季公司实现营业收入20.29 亿元，同比增长1.25%；归母净利润-0.95 亿元；扣非后归母净利润-1.94 亿元。

    此外，2022Q1 公司实现营业收入21.43 亿元，同比增长13.46%；归母净利润0.31 亿元，同比下降44.23%；扣非后归母净利润0.28 亿元，同比下降48.13%。

    国际化持续推进，营收稳健增长，经营稳步向上2021 年公司坚持“产能全球化、品牌国际化”的发展战略，美西工厂投产、美西二厂扩建项目相继启动。尽管全球疫情起伏反复影响，但公司仍然实现营收稳健增长。2021 年公司实现营业收入81.39 亿元，同比增长24.64%；其中内生营收60.25 亿元，同比增长19.76%。1）分产品看，2021 年公司床垫业务收入为37.48 亿元，同比增长21.66%；沙发业务收入为13.02 亿元，同比增长33.56%；卧具业务收入为7.97亿元，同比增长51.99%；电动床业务收入为7.61 亿元，同比增长15.46%；枕头业务收入为6.33 亿元，同比增长12.13%。2）分渠道看，2021 年公司经销商营收为4.17 亿元，同比增长59.09%；直营店营收23.92 亿元，同比增长39.8%；线上营收4.21 亿元，同比减少5.92%；大宗业务营收46.82 亿元，同比增长19.02%。3）分地区看，2021 年公司海外营收67.27 亿元，同比增长21.31%；国内营收11.85 亿元，同比增长46.46%。

    自主品牌内销业务快速发展，国内线下门店数量突破1000 家公司持续推进梦百合自主品牌内销业务发展，2021 年实现自主品牌内销收入7.12 亿元，同比增长43.47%。其中经销店收入2.46 亿元，同比增长87.56%；酒店业务1.84 亿元，同比增长30.04%；线上渠道收入1.57 亿元，同比增长38.69%；直销店收入0.77 亿元，同比增长37.97%；新业务收入0.47 亿元，同比减少12.84%。公司渠道建设不断开拓，截至2021 年末，MLILY 梦百合门店数量为1090 家，较2021年初净增长470 家，顺利完成3 年千店计划的同时启动千城万点计划；持续拓展酒店渠道，与携程持续深化战略合作，联手OTA 平台、酒店共同升级打造“梦百合0 压房”模式，截至2021 年末全国0 压房房间 数量累计突破100 万间；持续深耕线上线下一体化的新零售模式，并成功打造出0 压智能床、朗怡0 压厚垫等天猫店铺爆品；此外，通过与家装、整装家居品牌建立合作关系，拓展销售渠道。

    原材料、海运成本短期压制盈利，22Q1 环比明显改善2021 年公司综合毛利率为28.47%，同比下滑5.45pct，主要系运杂费及原材料价格均上涨所致。22Q1 公司综合毛利率29.24%，同比增长0.33pct，环比21Q4 提升0.54pct。

    期间费用方面，2021 年公司期间费用率为29.56%，同比增长2.89pct，销售/管理/财务/研发费用率分别为16.14%/9.68%/3.74%/1.53%，同比分别+2.64/+0.94/-0.09/-0.16pct，其中销售费用率增长主要是销售上涨带来的销售渠道费用、职工薪酬、广告宣传费上涨所致。22Q1 公司期间费用率为25.39%，同比下降1.36pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为13.86%/8.49%/3.05%/1.26%，同比分别-0.80/-1.07 /+0.52/-0.35pct。

    受费用率提升及计提减值影响，2021 年公司净利率为-3.31%，同比下滑9.69pct；22Q1 公司净利率为1.65%，同比下滑1.82pct，环比提升6.93pct。

    投资建议：作为国内记忆绵床垫细分赛道领军企业，公司持续推进产能全球布局和品牌国际化，自主品牌内销业务快速发展，国内线下渠道不断开拓，未来业绩有望逐步恢复。我们预计梦百合2022-2024年营业收入为98.74、121.57、147.48 亿元，同比增长21.31%、23.12%、21.31%；归母净利润为4.07、6.88、9.69 亿元，同比增长247.75%、68.98%、40.83%，对应PE 为11.9X、7.0X、5.0X，给予买入-A 的投资评级。

    风险提示：原料价格、海运费大幅波动风险；行业竞争加剧风险；市场拓展不及预期风险；中美贸易摩擦升级风险。