公司发布三季报。2021 年前三季度，公司实现营业收入61.1 亿元，同比增长35.0%；归母净利润-1.8 亿元，同比增长-152.1%；实现扣非后归母净利润-0.6 亿元，同比增长-119.2%。单三季度，公司实现营业收入22.1 亿元，同比增长4.8%；归母净利润-1.9 亿元，同比增长-199.0%；扣非后归母净利润-0.3 亿元，同比增长-115.3%。

    　　自主品牌加速渠道扩张，内销维持较高增速。2021 年前三季度公司实现境内收入8.4 亿元，同比增长54.4%；境外收入50.7 亿元，同比增长31.3%，境内业务收入增速显著高于境外业务。其中，前三季度自主品牌直营店和经销店的内销增速高达80.6%和118.4%，我们认为主要得益于销售渠道的快速扩张，目前公司自主品牌门店数达1101 家，已提前完成“三年千店”目标。

    　　短期盈利承压，主要受不利判决影响。2021Q3 毛利率为28.4%，同比变动-14.7pct；归母净利率-8.5%，同比变动-17.6pct，盈利能力有所下滑，主要原因为：1）原料价格、人工成本和运费上涨减少毛利：根据公司2020 年年报，原材料、人工成本、运杂费分别占总成本55.2%、8.2%、9.7%，2021Q3华东地区CASE 聚醚均价同比增长25.3%，南非-中国航线巴拿马型国际海运费均价同比增长68.4%，同时人工成本增长。2）会计准则调整影响表观毛利：

    　　根据新收入准则，运费和报关费等与履约义务相关的直接费用调整至主营业务成本。3）涉诉不利判决对净利润产生重大影响：截至2021Q3 公司与BENJAMINL FOLKINS 和UPWARD MOBILITY,INC.的经济纠纷已取得一审判决，判决公司支付0.24 亿美元，对公司利润影响约为1.6 亿元，为维护自身合法权益公司将继续上诉，案件影响仍存在不确定性。4）汇兑损益影响净利：2021Q3 公司财务费用率为2.6%，同比变化-2.3pct，外销为主的业务结构使公司受汇率波动影响较大。

    　　盈利预测与评级：我们预计公司21-23 年净利润分别为-0.71 亿元、4.5 亿元、7.5 亿元，同比增长-118.7%、737.0%、65.7%，当前收盘价对应21-22 年PE 为-119.23、18.72 倍。由于公司2021 年新生产基地尚未达产等因素的影响，利润率大幅下滑，短期内业绩承压，我们判断随着2022 年公司新生产基地逐步完成爬坡，公司有望重回正常增长轨道，因此参考可比公司给予公司2022 年22~24 倍PE 估值，对应合理价值区间20.43~22.29 元，给予“优于大市”评级。

    　　风险提示：原材料价格持续走高，渠道开拓不及预期，相关诉讼仍未落地。