投资要点

    　　高基数下收入增速略有放缓，扣非亏损收窄。公司2021Q1-3 实现营业收入61.10 亿元，同比+35.0%；归母净利润-1.80 亿元；其中2021Q3 实现营业收入22.10 亿元，同比+4.8%，归母净利润-1.89 亿元，扣非净利润-0.27 亿元，亏损幅度环比收窄。

    　　2021Q4 有望扭亏为盈。2021Q3 非经常性损益1.62 亿元，主要由公司与美国子公司少数股东诉讼事项导致，公司将该案406.9 万美元股权退出款及2000 万美元惩罚性赔款确认为预计负债，对利润的影响约为1.6亿元，后续预计负债有望部分冲回。展望2021Q4，随着公司提价逐步落地，原材料成本压力将有所缓解，海外工厂效率有望逐步提升，扣非利润有望扭亏为盈。

    　　内销表现符合我们预期，维持较快开店速度。2021Q1-3 公司境内销售8.37 亿元，同比+54.4%；2021Q3 收入2.9 亿元，同比+21.7%。其中梦百合自主品牌2021Q1-3 收入4.93 亿元，同比+56.1%；2021Q3 收入1.90亿元，同比+28.9%。自主品牌内销分渠道看，直营店、经销店、线上、酒店业务2021Q1-3 收入分别为0.59、1.59、1.12、1.28 亿元，同比分别+80.6%、+118.4%、+47.5%、+28.5%；2021Q3 同比分别+40.8%、+61.9%、+39.9%、+3.0%。2021Q3 自主品牌内销线上渠道维持高增，线下渠道拓展维持高速。从门店数量来看，2021Q1-3 梦百合品牌净开店481 家至1103 家，其中2021Q3 净开店138 家。

    　　外销增速放缓主要受高基数影响。2021Q1-3 公司境外销售50.7 亿元，同比+31.3%；其中北美、欧洲收入分别为36.5 亿元、12.3 亿元，同比分别+34.8%、+29.7%。2021Q3 境外销售18.5 亿元，同比+3.2%；其中北美、欧洲收入分别为13.4、4.4 亿元，同比分别+9.3%、-7.3%。外销增速有所放缓，主要原因有：1）2020Q3 反倾销抢出口带来较高基数；2）国际航运运力紧张对出货节奏造成一定干扰；3）疫情对海外工厂效率提升造成一定干扰；4）2020Q3 海外需求集中释放基数较高，2021Q3 境外直营门店（MOR 及西班牙Mattresses）收入5.96 亿元，同比+1.1%，环比+3.6%。

    　　盈利预测与投资评级：基于公司诉讼产生的非经常性损益下调2021 年盈利预测，我们预计公司2021-2023 年归母净利润分别为-0.3、6.1、8.9亿元（原预测为2.6、6.2、8.9 亿元），2022-2023 年对应PE12、8X。公司短期业绩承压，但内销自主品牌建设符合我们预期，后续随着提价落实、海运费回落盈利能力有望回升，维持 “增持”评级。

    　　风险提示：原材料价格上涨，人民币升值，海外产能爬坡不及我们预期，海外疫情影响需求等。注：货币无特殊标注均为人民币