投资要点

    　　美国业务：反倾销优化格局，公司在美产能21H2预期加速爬坡21H1公司北关洲收入23.11亿（+55.76%），若剔除 MOR并表因素内生增长约在22%，主要系公司受到反倾销影响，塞尔维亚工厂生产受限，同时美国东/西岸的新工厂受疫情反复、招工不畅等因素影响，产能爬坡进度不及预期所致。

    　　7月以董事长为核心的骨千已经奔赴美国亲力亲为，料21H2美国工厂爬坡有望加速，预期年底对美出口产能有想达到30亿人民币以上，区位优势将给公司带来更多订单，持续看好公司ODM外销业务高增，需求端，自20年下半年开始海外房地产市场、家具消费需求迅速恢复，2lHl我国家具出口需求旺盛，2101和2102家县及其零件出口全额分别同比增长70%、44%。

    　　国内业务：自主品牌营销投入加大，直营、加盟渠道加速扩张（1）国内零售：公司注重消费者记忆棉床垫使用习惯培育、并通过全渠道推广提升品牌认知度，21H1自主零售内销业务实现3.04亿（+79.90%），其中直营/加盟/线上/酒店业务/恒旅新业务分别实现收入0.40亿（+108.28%）/0.99亿（+176.64%）/0.63亿（+53.91%）/0.80亿（50.97%）/0.20亿（+6.22%），其中2102自主零售实现1.73亿（+79.97%），直营/加盟/线上/酒店业务/恒旅新业务分别实现收入0.24亿（+8143%）/0.57亿（+141.01%）/0.39亿（+164.51%）/0.42亿（+35.70%）/0.11亿（-17.46%）。截止21H1，Mlily+朗乐福合计门店数量达1209家（+378家），其中Mlily经销店838家（+282家）、直营店125家（+61家）。

    　　（2）分品类拆分：21H1公司床垫/林头/沙发/电动床分别实现收入17.76亿（+55.68%）/3.23亿（+40.65%）/6.20亿（+98.52%，主要系MOR并表增加较多）/3.40亿（+31.79%）。

    　　提价对冲原材料价格波动，盈利能力逐步修复原材料价格持续攀升，截止8月26日TDI/MDI吨价分别为14250元/21300元，同比分别+5.17%/+43.92%，仍处于高位但已有趋势线下跌：自21年初起高点分别19300元/28200元，现价较高点已经分别回落26.17%/24.47%，后续公司成　　本端压力有望缓解，此外公司自3月开始落实产品12%涨价措施，由于订单前置期为3个月，提价传导效果预期主要于下半年显现，同时公司通过全球比价进行原料采购，平滑国内原料涨价压力。

    　　海运费&原料价格大幅上涨拖累毛利率，MOR并表增加费用率（1）盈利能力指标；公司21H1综合毛利率同比下滑11.09pct至28.39%，主要系会计政策变化运输费结算至营业成本，以及原材料价格，海外运杂费上涨幅度较大所致。期间费用率同增加1.75pct至27.80%，其中销售费用率同减3.68pct至14.92%，销售渠道费用投入逐渐转向C端；管理+研发费用率同增0.48pct至9.50%，主要系海外基地建设相关成本增长；财务费用率同增1.45pct至3.38%，系汇兑损益增加及新并购公司美国MOR支付大额应收款手续费所致.公司21Q2单季度毛利率27.90%（-12.98pct），单Q2期间费用率合计28.79%（-3.02pct）.综合来看2lH1公司归母净利率0.23%，同减6.18pct；21年Q2公司归母净利率-2.31%，同减7.80pct，（2）汇率波动：受人民币持续升值影响，21H1公司汇兑亏损0.39亿（20H1为收益0.16亿）。

    　　（2）营运能力指标：截至期末存货17.99亿，较期初增加4.3l亿，存货周转天数较去年同期减少8.77天至102.05天；应收账款及票据较期初增加2.24亿至12.21亿，应收账款周转天数较去年同期减少5.12天至51.18天；综合来看，期内公司经营性现金流净额-1.85亿（20Hl为+3.50亿），主要系购买商品、接受劳务及职工薪酬支出的增长幅度较大。

    　　盈利预测及估值

    　　我们预计公司2021-2023年实现收入90.65、113.71亿和140.47亿元，同比增长38.82%、25.44%和23.53%；归母净利润2.77、7.23和8.98亿元，同比-26.9%、+161.41%和+24.07%.对应PE为28.88X/11.05X/8.91X.考虑到公司股价已有较大幅度回调，且长期成长路径仍然明确，维持“买入”评级。

    　　风险提示：海外疫情恢复不达预期，原材料价格大幅上升