报告导读

    　　10 月28 日，美国国际贸易委员会（ITC）公布对柬埔寨（252.74%）、印度尼西亚（ 2.61%）、马来西亚（42.92%）、塞尔维亚（13.65%）、泰国（572.56%-763.28%）、土耳其（20.03%）和越南（190.79-989.90%）等7国的进口床垫反倾销税调查的初步裁定，ITC 终裁时间更新为2021 年4月26 日，执行命令时间更新为2021 年5 月3 日，较此前推迟3-4 个月，预计受疫情影响受理进度。包括梦百合（泰国+塞尔维亚）、际诺思（印尼）、喜临门（泰国）、玺堡家居（马来西亚）等床垫厂商将面临新一轮加征反倾销税负。

    　　投资要点

    　　公司提早布局、产能区位优势显著，有望受益格局优化、看好订单高增根据ITC 统计，2019 年柬埔寨、印尼、马来西亚、塞尔维亚、泰国、土耳其、越南对美国出口床垫金额分别达到0.33 亿、1.03 亿、0.39 亿、0.24 亿、0.19 亿、0.19 亿、1.67 亿美元，合计达4.04 亿美元（18 年仅61 万美元）、423 万张，主要系上一轮反倾销后多数中国厂商选择在上述7 国建厂对美出口，因此本次反倾销落地后，行业将面临新一轮产能转移难题，21 年对美出口床垫产能供给端的缩减不可避免。

    　　梦百合：公司今年持续推进在美国东岸、西岸以及西班牙工厂的产能扩建节奏（不受反倾销影响），本次反倾销对公司的影响有限。我们认为，反倾销命令执行后公司的区位优势将带来更多客户的订单，持续看好公司ODM 外销业务20Q4 到21 年的高景气。

    　　中长期仍然看好公司海内外零售自主品牌发力+电动床新品贡献增量（1）国内零售：公司注重消费者记忆棉床垫使用习惯培育，并通过全渠道推广提升品牌认知度。疫情背景下，公司今年恒旅酒店零压房推进受阻，但其他渠道的拓展有条不紊的开展。线下3 年千店计划稳步推进，逆势抢占出清的优质店铺位置，预计年底有望达到700+家加盟店（19 年底为525 家）；线上持续进驻亚马逊、京东、天猫渠道，今年线上销售预期取得较好成绩。

    　　（2）海外零售：收购的MOR 在Q3 贡献归母净利近0.2 亿，主要得益于公司的管理赋能、营销/产品体系优化，进入Q4 西方销售旺季有望收获更好的业绩表现，我们估计MOR 全年收入并表有望达到15 亿、利润有望贡献2000+万；此外西班牙思梦在疫情背景下逆势增长，20H1 收入+14%、利润+69%。公司整合海外零售渠道输出自主品牌的策略行之有效。

    　　（3）电动床：公司积极布局智能电动床新品类，伴随泰国工厂产能释放持续高增，20H1 实现收入2.58 亿（+99%），全年有望维持翻倍增长态势、贡献增量。

    　　盈利预测及估值

    　　考虑MOR 的并表，我们预计公司2020-2022 年实现收入66.1、90.5 和112.3 亿元，同比增长72.52%、36.91%和24.06%；归母净利润5.01、8.04 和10.11 亿元，同比增长34.17%、60.27%和25.87%。对应PE 为23.24X/14.5X/11.52X。考虑到公司海外产能布局、零售渠道整合和国内零售业务高速发展，维持“买入”

    　　评级。

    　　风险提示：海外疫情恢复不达预期，原材料价格大幅上升