公司发布2020 年半年度报告：报告期内，公司实现营收24.2 亿元，同比+52.89%，归母净利润1.5 亿元，同比+2.89%，归母扣非净利润1.6 亿元，同比+19.20%。其中，20Q2 实现营收13.6 亿元，同比+71.22%，归母净利润0.7 亿元，同比-0.77%，归母扣非净利润0.8 亿元，同比-10.36%。

    　　支撑评级的要点

    　　营收内生增长环比改善。报告期内，公司营收同比增长52.89%，其中，记忆绵床垫、沙发、电动床、记忆绵枕分别同比增长40.51%、101.16%、99.15%、3.10%，并新增卧具、餐桌椅收入1.97 亿元。若剔除MOR 并表4.5 亿元，公司营收同比增长24.7%，其中内销、外销分别同比增长21.24%、23.38%，Q1/Q2 分别同比增长19.2%、30.2%，呈疫情后复苏态势，主因：

    　　1）积极布局新品，如薇尔0 压厚垫、0 压智能床等；2）全方位拓展渠道，零售端同步推进3 年千店计划与门店形象改善，工程端一边持续拓展酒店，一边与携程、美团达成战略合作关系，共同打造零压房模式，并与碧桂园等地产商建立合作关系；3）加强数字营收与会员营销，分别于3月、5 月、6 月开展品牌IP 品销活动，拉动全渠道销售。

    　　加快全球产能布局。上半年美国床垫反倾销范围扩大，为降低贸易风险，公司加速完善全球产能布局，着手在美西、西班牙瓦伦西亚布局新产能，一方面有利于与当地销售渠道形成联动效应，另一方面，可与当地已有产能形成资源互动优势，并辐射周边市场。除此之外，公司塞三期扩建项目、美东岸与泰国生产基地建设项目皆有序推进，且已部分投产，凭借行业领先的全球产能优势，公司竞争力将被进一步拔高。

    　　外延并表短期拖累盈利水平。报告期内，因MDI、TDI 等原材料价格下降，2 月开始并表美国MOR，使公司记忆绵枕、沙发毛利率分别同比+5.96%、+4.85%，并新增高毛利率的卧室用品及餐椅（毛利率超41%，营收占比8%），助公司整体毛利率同比+2.08%，但因销售渠道费用与人工薪酬增加（占营收比合计同比+5.1%），并购、定增等项目产生中介费及新增人工、办公等费用，新并购子公司收款外包给财务公司产生大额手续服务费，公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比+4.8%、+0.4%、-0.7%、+0.2%，期间费用率同比+4.6%，Mor 上半年亏损1988 万元，最终净利率同比-2.9%。

    　　估值

    　　公司产品、渠道、营收拓展顺利，营收恢复高增长，全球产能布局稳步推进，原材料价格保持历史低位，MOR 并表短期拖累盈利水平，我们调整公司2020-2022 年EPS 分别为1.23/1.69/2.03 元，同比增长12.9%、38.1%、20.0%，当前股价对应2020 年PE23.9X，维持买入评级。。

    　　评级面临的主要风险

    　　原材料涨价；人民币大幅升值；海外基地投产晚于预期；贸易战加剧。