事项：

    　　公司发布25 年报与2026 年一季报，2025 年营收16.31 亿元（+8.07%），归母净利润0.76 亿元（-65.21%），扣非归母净利润0.68 亿元（-67.80%）。25Q4 营收4.40 亿元（-1.98%），归母净利润-1.15 亿元，扣非归母净利润-1.17 亿元。

    　　26Q1 营收3.57 亿元（+2.53%），归母净利润0.60 亿元（+1.73%），扣非归母净利润0.58 亿元（+2.67%）。

    　　评论：

    　　泌尿外科、护理、血透类产品快速增长。分业务看，2025 年公司麻醉业务收入4.92 亿元（+3.10%），导尿业务收入4.61 亿元（+5.24%），泌尿外科业务收入2.64 亿元（+22.07%），其中清石鞘在23-25 年连续3 年高速增长，护理业务收入2.15 亿元（+24.42%），呼吸类收入0.67 亿元（-20.15%），血透类收入0.85 亿元（+12.82%）。

    　　海外保持良好增长势头，国内销售仍承压。25 年公司海外收入9.19 亿元（+15.32%），保持快速增长，公司持续深化本土销售渠道建设，同时采取项目合作模式，进行深度业务绑定，大客户保持稳定增长，泌尿外科的负压清石鞘在海外实现持续高速增长。25 年公司国内收入6.86 亿元（+0.46%），国内收入基本持平，新产品的入院放量由于行业因素仍然承压。公司积极应对国内集采，导尿、血透产品进入集采后实现较快增长，麻醉、呼吸类产品由于价格联动增速放缓。在26 年初发布的国家组织泌尿介入耗材集采中，公司5 款泌尿外科产品全部以A 组中标。

    　　25 年大幅商誉减值，26 年轻装上阵。2025 年公司利润下滑，主要是由于计提了1.47 亿元的商誉减值，剔除商誉减值影响后，实际25 年归母净利润为2.23亿元，同比增长1.77%。

    　　印尼工厂已于26 年4 月投产，降低地缘政治风险。2025Q2，为应对美国采取的高额关税政策，公司启动了第二个海外生产基地（印尼工厂）的筹备和建设。

    　　印尼工厂采用租赁厂房方式进行，25 年内已完成一期工程的建设和设备安装工作，印尼工厂一期项目已于26 年4 月正式投产，将有效降低地缘政治风险。

    　　投资建议：结合26Q1 业绩，我们预计公司26-28 年归母净利润为2.7、3.2、3.8 亿元（26-27 年预测前值为3.1、3.7 亿元），同比增长251.0%、19.0%和19.8%，对应PE 分别为15、12 和10 倍。根据DCF 模型测算，给予公司整体估值53 亿元，对应目标价18.2 元，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：1、创新单品放量低于预期；2、海外业务拓展进度不及预期、海外市场收入波动大于预期；3、集采降价幅度大于预期。