核心观点：

    　　一季度略超预期：公司发布年报与一季报，20 年实现营业收入18.3亿元，同比下降1.5%；归母净利润2.0 亿元，同比增长54.3%，经营性净现金流4.0 亿。公司综合毛利率38.41%，同比提升2.56 pct，达到历史最高水平，产品结构优化效果显著。分地区来看，20 年国内收入同比增长47.1%，占比近10 年来首次超过海外收入，主要得益于公司瞄准“两机两业”方向，同时部分国际客户受疫情影响，订单有所放缓。全年研发费用率12.23%，下降0.7 pct，两机业务具备技术难度高、认证时间长的特征，而一旦突破技术瓶颈，后续的费用有望持续下降。21Q1 收入4.6 亿元，同比增长7.8%；归母净利润6018 万元，同比增长57.9%，略超预期。

    　　两机业务放量，产品结构优化：拆分来看，20 年石油与天然气收入5.8亿元，下滑10.32%，毛利率改善0.59 pct，主要在于去年油价的大幅波动；工程和矿山机械业务收入下滑40.3%，毛利率下降0.55 pct，主要是国际疫情的影响，海外客户订单放缓；核能业务收入增长10.7%，毛利率提升2.28 pct，新型辐射屏蔽材料技术走向成熟，景气度持续上行；两机业务收入3.2 亿元，增长80.5%，毛利率提升1.24 pct，国内某型号涡扇发动机叶片批量稳定供货，航空发动机机匣也进入批量生产阶段，与GE、西门子、罗罗等国际龙头客户合作深化。

    　　投资建议：预计公司21-23 年收入2320/2760/3234 百万元；EPS 分别为0.63/0.89/1.18 元/股，按最新收盘价计算对应PE 分别44/31/24x。

    　　随着新业务逐步进入收获期，有望显著提升公司业绩与估值。我们维持公司合理价值38.49 元/股的观点不变，维持“买入”评级。

    　　风险提示：需求下滑风险；出口贸易风险；汇率波动风险；折旧摊销费用和存货计提增加风险；新业务进展低于预期风险。