扬州金泉是中国知名的户外装备制造商，主要以OEM 和ODM 生产方式经营多个国际著名户外品牌。公司主要从事户外用品的研发、设计、生产和销售，主要产品为帐篷、睡袋、户外服装、背包等户外用品。公司产品90%以上出口至欧洲、北美等地，与国际知名户外用品企业建立长期稳定的合作关系，积累优质的全球客户资源。

    　　户外市场东风直上，营收规模稳步提升。2022 9M 公司营收8.61 亿,同增54.44%。分品类看，帐篷收入占比稳步提升。2022H1 帐篷销售额为3.07亿元，同增110.3%，2018-2022H1 占比由29.1%逐步增长至53.5%；睡袋销售额为1.65 亿元，同增21.3%；服装销售额为0.68 亿元，同增7.9%；背包销售额为0.16 亿元，同增16%。

    　　分业务看，附加值及毛利率更高的ODM 收入占比呈上升态势。2022H1ODM 收入为2.47 亿元，同增60.69%，2018-2022H1 占比由38.4%增长至43.3%。2022H1OEM 收入为3.24 亿元，同增52.26%。

    　　分地区看，北美地区收入占比逐年提升。2022H1 公司收入占比98%以上来自北美、欧洲等地区，其中北美地区占比56.74%，欧洲地区占比22.52%。

    　　2022H1 北美地区销售额3.24 亿元，同增69.8%，2018-2022H1 占比由43.24%增长至56.74%。

    　　主要客户集中度高且逐年提升。22H1 前六大客户占比82%，较18 年增长6.8pct，其中前六大客户分别占比36.5%/18.8%/12.7%/5.5%/4.8%/3.7%。

    　　2022 9M 公司归母净利润2.10 亿元，同增192.1%，毛利率、归母净利率稳步提升。22 9M 公司毛利率为24.4%，较21 年全年+11.4pct；归母净利率为27.1%，较21 年全年+5.9pct。

    　　全球户外用品行业稳定增长，国内市场高速成长。全球户外运动用品电商市场2024 年预期达1098 亿美元，欧美市场占据重要地位。中国户外运动用品市场近年来高速发展，2011 年-2019 年国内户外用品零售CAGR 为11.12%。目前国内户外运动用品行业低端品牌逐步退出市场，资源向头部品牌集中，市场集中度稳中有升。

    　　优质供应管理能力满足客户多品类快速生产需求。客户会根据消费者偏好不断丰富产品线，创新产品，公司具备丰富的行业经验以及良好的供应管理能力以满足客户多品类产品快速生产的需求。同时公司与供应链上游原材料供应商保持着稳定可持续的合作关系，针对客户需求做出快速的反应和调整，实现生产效益和生产规模的优化。

    　　首次覆盖，给予“买入”评级。公司深耕户外用品细分领域，全球户外用品行业稳定增长；绑定优质国际大客户，伴随募投项目产能释放，我们预计2022-2024 收入分别为10.94 亿、12.56 亿、14.45 亿元人民币，归母净利分别为2.41 亿、2.56 亿、3.07 亿元人民币，EPS 分别为3.60、3.82、4.58元人民币/股。

    　　风险提示：客户集中度较高；原材料价格波动；募投项目进度不及预期；贸易政策变化；汇率波动；行业竞争加剧；股价短期波动等风险。