1. 投资事件

    公司公布 2019 年年度报告。公司全年实现营业收入10.97 亿元，同比+0.15%；归属母公司净利润2.07 亿元，同比-29.66%；扣非归属母公司净利润为1.96 亿元，同比-30.93%。

    2. 我们的分析与判断

    (一) 产品中低端化导致毛利降低，业绩符合预期

    报告期内，公司总营收同比增长0.15%，达到10.97 亿元。其中特斯拉贡献收入5.89 亿元，占总营收的53.69%。公司汽车类收入中对特斯拉Model 3 产品占比上升， Model X/S 产品收入占比下降。相较于ModelX/S 产品，由于产品定位不同，Model 3 产品的毛利率相对较低，导致公司汽车类产品毛利率有所下降。2019 年公司毛利率同比降低5.69%，达到34.01%。由于新客户销售模式导致额外增加的运费以及报关费用、管理人员增加、计提可转债利息等造成销售期间费用率提升4.5 个pct 至12.57%。

    (二) 特斯拉产量爬坡，2019Q4 业绩提升明显

    2019Q4 公司营收3.2 亿元，同比+18.16，环比+16.91%，19Q4 特斯拉Model 3 共生产8.7 万辆，同比+42%，环比17%；Model X/S 共生产1.8 万辆，同比-29%。环比10%。产品结构的转变使19Q4 的毛利率下滑2.2 个pct 至34.7%。19Q4 归母净利为0.71 亿元，同比+10.57%，环比37.50%。

    (三) 特斯拉继续助推业绩，积极布局下游客户分散风险

    Model 3/Y 在20Q1 全球达到产销8.7、7.6 万辆，特斯拉上海工厂已于2019 年底投入生产，预计2020 年产销有望达到15 万辆。全球Model3/Y 产销有望达到40 万辆。我们预计特斯拉2020 年将对公司贡献10 亿元。此外，公司还积极开拓与国内及欧洲客户的合作，目前国内重点开拓方向有:长城汽车、广汽集团等国内规模整车厂的新能源汽车厂商; 宁德时代、精进电动、杭维柯等新能源汽车零部件供应商;以及浙江零跑、蔚来汽车等新兴新能源汽车企业。上半年，公司通过广汽集团供应商评审体系，并取得新能源减速器壳体的项目定点。欧洲片区，公司已完成设立德国子公司，加强欧洲区域客户包括宝马、奔驰、奥迪、保时捷、 采埃孚等的市场开拓及技术合作。

    3. 投资建议

    公司产能扩大之后，业绩有望持续增长。虽然受疫情影响，但特斯拉新车型Model Y 的量产以及Model 3 的产能爬坡，预计对公司2020 年业绩将形成交强支撑。我们预计公司20-21 年业绩预计归母净利为2.9亿/3.9 亿元，同比增42.65%/32.52%，对应EPS 为0.71 元/0.94 元，对应PE 为55.40/41.81 倍，考虑到特斯产Model 3 产量爬坡以及Model Y上市，市场预期较强，我们维持“谨慎推荐”评级。

    4. 风险提示

    （1）汽车行业整体增速不达预期；

    （2）特斯拉销量不及预期的风险；

    （3）原材料价格波动的影响。