核心观点：

    　　1） 公司业绩符合预期。公司发布年报，2019 年公司营业收入10.97 亿元（+0.15%），归母净利润2.07 亿元（-29.66%）。

    　　公司全年营收微增，但净利润下降，主要原因是特斯拉产品结构调整，高毛利、高单车价值量的Model S/X 产量下降。

    　　其中，2019Q4 公司营收和净利润高增长，分别为3.2 亿元（+18%）/0.71 亿元（+11%），原因是Model S/X 产量持续回升以及Model 3/Y 产量持续提高。公司全年业绩符合预期。

    　　2） 特斯拉产能释放，公司特斯拉业务营收有望重回高增长，但毛利率可能小幅下滑。Model 3/Y 产品竞争力强，预计未来三年产量将分别达到47/75/105 万辆， 分别同比增长55%/60%/40%，且Model S/X 产量趋于稳定，公司对特斯拉营收将重回高增长。随着低毛利产品Model 3/Y 产量持续提升，公司毛利率可能小幅下滑。

    　　3） 非特斯拉汽车类业务持续高增长，客户开拓效果显著。

    　　2017-2019 年，公司对特斯拉外的汽车类客户营收分别为1.54/2.21/3.18 亿元，分别增长73%/44%/44%。2019 年，公司的长城汽车、宁德时代、精进电动、蔚来汽车等部分定点产品逐步实现量产，同时取得了ZF、宝马、广汽等客户的多个定点项目，为公司储备了新的增长点。

    　　4） 盈利预测与投资评级。因之前对募投产能投产时间预期过于乐观，我们调整预测公司2020/2021/2022 的EPS 分别为0.69（-5.5%）/0.87（-13%）/1.24 元，对应PE 分为58/46/32。

    　　随着Model 3/Y 快速放量，客户持续开拓及募投产能释放，公司未来有望重回高速增长，维持公司“增持”评级。

    　　5） 风险提示：特斯拉美国工厂停产时间超预期；Model Y 产能释放低于预期。