核心观点

    　　1、公司平台化布局成效显著，智能穿戴、服务器、汽车电子、AIoT等产品线在2024 年上半年均实现营业收入快速增长，产品结构持续优化。公司基于优秀的技术迁移能力和敏锐的商业嗅觉，正将手机领域深厚的技术积累快速迁移至笔电、智能穿戴新领域，进行行业横向扩张，不断开拓并形成服务器、汽车电子等业务的多个增长曲线，未来可期。

    　　2、公司开展外延并购整合，拟收购易路达控股80%的股份和南昌春秋65%的股份。公司收购易路达控股股份，有望扩大公司在智能穿戴、音频产品领域的产品队列和客户群体。公司并购南昌春秋电子，将进一步提升笔电产品整体的竞争力和盈利空间。

    　　事件

    　　1、公司公布2024 年上半年财报。2024H1，公司实现营业收入393.97 亿元，同比下降0.76%；归母净利润12.91 亿元， 同比增长0.73%；毛利率11.74%，同比提升0.06pct。2024Q2， 公司实现营业收入231.69 亿元，同比增长1.27%，环比增长42.76%；归母净利润6.86 亿元，同比下降0.87%，环比增长13.23%；毛利率10.28%，同比下降0.42pct，环比下降3.54pct。

    　　2、7 月11 日，公司发布公告，拟以现金方式收购易路达国际持有的易路达控股80%的股份。

    　　3、7 月29 日，春秋电子发布公告，拟向上海摩勤（华勤技术全资控股）转让控股子公司南昌春秋65%的股份。

    　　简评

    　　1、平台化布局成效显著，业务多点开花，产品结构持续优化。

    　　公司构建了“2+N+3”的平台化布局，产品横跨消费电子类产品、工业数据类产品、车规级汽车电子产品等领域，结构持续优化，多项业务处于快速增长阶段。

    　　（1）智能终端业务：2024H1 实现营业收入124 亿元，占主营业务收入的33%。其中，智能穿戴产品以手表、手环、TWS 耳机为代表，增速迅猛。随着以手机为生态构建的个人终端不断向安卓头部手机品牌集中，同时，智能穿戴产品和智能手机在软硬件产品设计以及软件的协同互通方面越来越紧密，公司长期积累的研发核心技术在该领域得到了客户高度认可，逐渐丰富的产品队列为公司赢得更多的客户和业务规模的快速增长。预计全年智能手表和TWS 耳机业务在销量规模上都会有高速增长。

    　　（2）高性能计算业务：2024H1 实现营业收入222 亿元，占主营业务收入的60%。公司个人电脑业务实现了多个产品组合，笔记本电脑业务快速增长的同时，台式机和AIO 一体机等均有出货，今年上半年还有多款AI PC量产出货。在数据中心领域，公司具备提供AI 服务器、通用服务器、存储服务器和数通交换机产品的全栈式产品组合。2024H1 公司服务器业务收入同比增长150%，AI 新芯片平台行业率先发货。

    　　（3）汽车电子和工业产品：2024H1 实现营业收入6.4 亿元，占主营业务收入的1.73%，同比增长102%。公司在智能座舱、智能座舱、智能网联和智能车控四大产品领域均已实现全面布局，积极拓展国内和海外主机厂的机会。

    　　（4）AIoT 创新智能硬件：2024H1 实现营收18.4 亿元，占主营业务收入的5%，同比增长316%。公司作为美国互联网科技客户的主力供应商，在智能家居、IP Camera、电子阅读器、Echo 智能音箱等多品类产品主力出货。

    　　在VR、AR、XR领域，公司会持续在光学产品上和核心客户保持密切的技术协作和创新，努力将光学和声学技术和零部件技术有效结合，增强更好的市场表现。

    　　2、并购整合实现外延内伸，强化产品竞争力、扩大客户群体。

    　　易路达专注于电声产品制造，旗下拥有多家全资子公司，包括易路达科技、易力达电声、声电科技、InB ElectronicsLimited、易力声、易路泰等，上述公司的主要业务包括耳机、音箱、喇叭、麦克风等电声产品。2023 年， 易路达实现营业收入45.5 亿港元，净利润5.5 亿港元。公司此次收购易路达控股股份，有望进一步提高自身在智能硬件细分领域的市场占有率与竞争力，扩大在智能穿戴、音频产品领域的产品队列和客户结构。同时，公司在合约中也要求易路达国际做出业绩承诺。易路达控股需要在2024 年-2026 年，累计取得不低于7.5 亿港元的净利润。

    　　南昌春秋主要从事笔记本电脑结构件的研发和制造。本次交易前，上海摩勤与春秋电子分别持有南昌春秋35 %、65%的股份。本次交易完成后，春秋电子将不再持有南昌春秋股份。公司的PC 业务发展迅猛，是大陆唯一一家打破台湾同行垄断，并形成千万级销量规模的公司，目前处于笔电ODM 全球前四的地位。整机的研发设计是公司的重要核心竞争力，此次并购南昌春秋电子，会进一步加强公司笔电业务的零部件研发和整机研发能力，提高整机开发效率及零部件的自供率，以进一步提升产品整体的竞争力和笔记本电脑的盈利空间。未来，AI PC新的产品特征对于金属、轻薄、散热材料及设计均会有更高的要求，此次整合还将进一步增强公司整体A I PC的核心优势。

    　　3、我们建议持续关注公司，维持“买入”评级。

    　　公司具备深厚的多品类智能硬件研发制造能力，一方面在智能手机和笔记本电脑等传统消费电子市场持续提升份额，另一方面立足传统业务中积累的强大研发制造能力以及显著生态效应，向智能穿戴、AIOT、汽车电子、服务器领域实现突破，构建起“2+N+3”平台化布局，形成了多市场规模效应和软硬协同效应，正逐步实现全球智能产品硬件平台的战略目标，长期成长动能充足。我们预计公司2024年-2026 年营收为1036.52/1192.86/1279.24亿元，归母净利润为30.02/35.02/39.30 亿元，对应PE 为15/13/11X，维持“买入”评级。

    　　4、风险提示

    　　经营业绩下滑风险：未来随着公司智能硬件产品结构日益丰富、研发与制造投入不断增加，并伴随着行业及市场竞争加剧，公司经营管理、下游客户需求、上游原材料供应、汇率波动、产能规划、人力成本等因素导致的不确定性将会增多。如果公司无法较好应对上述因素变化，或未来智能硬件ODM 市场规模因行业环境波动、客户战略调整等原因出现下滑，可能会对公司生产经营产生不利影响，公司存在因原材料涨价、汇率波动加剧、市场竞争形势恶化等或有因素导致后续年度业绩下滑的风险。

    　　原材料价格上涨及短缺风险：公司采购的主芯片、存储器、功能IC 等目前主要向境外供应商采购，相关原材料的国产化进程仍在不同程度的推进中，因此较易受到国际贸易摩擦及关税、贸易等政策限制等因素的影响，对公司的正常采购带来了一定的不确定性风险。未来如果因为宏观经济形势变化、地缘政治、上游产能供给、供应商经营策略调整、不可抗力等因素导致公司采购的主要原材料采购价格发生大幅波动或出现原材料产能紧张、供应短缺甚至停止供应等情形，公司的经营状况和盈利水平将可能受到不利影响。

    　　ODM 市场规模下滑与市场竞争风险：若未来宏观经济环境或消费电子行业环境发生波动，消费者对消费电子产品需求减少，或由于客户调整产品战略，例如采用In-house 模式自行研发设计或生产制造，减少或停止委外研发或制造，公司可能面临市场规模下滑风险。其次，近年来，智能硬件产品在全球范围内迅速普及，行业竞争激烈，品牌厂商对ODM 公司研发生产能力的要求逐渐提高。ODM 公司若未能及时跟上行业发展的技术趋势，可能会丧失部分高端产品订单，进一步面临市场规模下滑的风险。最后，部分EMS 厂商与关键零部件制造商也在近些年逐步涉足ODM 领域，也使下游客户对公司的商业模式、技术能力、供应链管理、产品质量、产品成本、服务响应效率等方面提出更高的要求。如果公司不能在激烈的市场竞争环境中始终保持自身的竞争优势，可能会对公司的经营业绩产生不利影响。