业绩简评

    　　8 月29 日公司发布24 年半年报，24H1 实现营收141.56 亿元，同比+9.18%；实现归母净利润34.53 亿元，同比+11.52%；扣非归母净利润33.25 亿元，同比+11.95%。其中，24Q2 实现营收64.62 亿元，同比+7.98%；实现归母净利润15.34 亿元，同比+11.12%；扣非归母净利润14.65 亿元，同比+10.24%。

    　　经营分析

    　　Q2 延续修复态势，全品类录得正增长。1）下游餐饮需求承压背景下，公司实现韧性增长，主要受益于前期库存消化及产品创新、渠道拓展并行，Q2 全品类实现增长。24Q2 酱油/蚝油/调味酱/其他产品收入分别为31.79/10.41/6.51/10.80 亿元， 同比+3.0%/+1.2%/+11.3%/+22.5%。2）经销商优化动作基本完成，数量重启增长。 24H1 末经销商数量为6674 家，较年初净增加168 家。

    　　3）南部市场竞争激烈，公司仍实现双位数增长，预计增量主要来自周边餐饮及工业客户定制产品开发。24Q2 北部/中部/东部/南部/西部增速分别为+6.0%/+2.6%/+5.0%/+13.3%/+6.4%。

    　　成本压力缓解，费用投放增加，盈利能力小幅提升。24Q2 毛利率/净利率分别为36.33%/23.74%，同比+1.60pct/+0.67pct。毛利率改善主要系包材辅料、大豆成本下行。同时预计渠道结构优化亦有帮助。24Q2 销售/ 管理/ 研发费率分别同比

    　　+1.03pct/+0.15pct/+0.27pct，期间费率提升主要系人员工资和广告投放增加，24H1 广告费用为2.09 亿元，同比+39.7%。

    　　同期公司公告2024-2028 年员工持股计划（草案），其中2024 年计划授予不超过800 人，董监高持股比例合计不超过15%，受让价为36.87 元/股，对应24 年业绩考核同比增长不低于10.8%。

    　　行业逐步进入饱和阶段，预计产品升级为核心驱动力。我们看好公司借助品牌和渠道打造的平台化优势，持续提升细分品类市占率。尽管酱油市场规模趋于饱和，健康化、功能化细分方向仍具备机会，同时公司注重对工业端、小B 端的定制化服务，有望抓住差异化增长机会，顺利完成全年双位数增长目标。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　预计24-26 年归母净利润分别为62.5/69.0/76.3 亿元，同比增长11%/10%/11%，对应PE 分别为30x/27x/25x,维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。