事件概述

    　　公司23Q1-Q3 实现营收186.50 元，同比-2.33%，归母净利润43.29 亿元，同比-7.25%，扣非归母净利润41.52 亿元，同比-7.67%。公司23Q3 实现营收56.85 亿元，同比+2.2%，归母净利润12.32 亿元，同比-3.24%，扣非归母净利润11.82 亿元，同比-1.87%。

    　　分析判断:

    　　Q3 收入增速转正，恢复仍在途

    　　前三季度随着消费场景恢复，调味品行业需求持续复苏，但公司仍然面临餐饮逐步恢复尚需时间、行业竞争激烈等压力，公司加速变革，但短期经营端仍然承压，前三季度收入同比下降2.33%。单三季度随着公司经营恢复，收入增速转正，同比提升2.2%至56.85 亿元。

    　　分品类来看，公司前三季度酱油/调味酱/蚝油/其他品类收入分别为96.26/18.66/32.22/26.40 亿元，分别同比-7.5%/-5.7%/+0.3%/+19.9%，酱油和调味酱受恢复节奏影响小幅下降，蚝油单三季度增速转正带动前三季度蚝油收入微增0.34%，其他品类同比增长主要系多元化品类和新品提速发展，为应对核心品类竞争压力，公司正积极在品种、口味、规格等细分渠道上发力。分区域来看，前三季度公司东部/南部/中部/北部/西部地区收入分别同比-5.3%/-2.9%/-0.6%/-4.6%/+3.8%，多数区域仍在恢复阶段，收入同比有所下降。

    　　成本压力犹在，短期盈利能力承压

    　　成本端来看，前三季度公司毛利率35.5%，较去年同期下降0.7pct，我们认为主要受原材料价格高位和产品结构变化影响。费用端来看，前三季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别为5.4%/2.0%/2.7%/-2.0%，分别同比+0.1pct/+0.26pct/-0.2pct/+0.41pct，费用率整体平稳，我们预计管理费用率提升主要系管理人员及折旧支出增加。综合来看，公司改革调整期经营压力仍然较大，前三季度归母利润率同比下降1.2pct 至23.2%，相应的归母净利润同比下降7.3%至43.29 亿元。

    　　改革阶段砥砺前行，有望逐步走出经营低谷

    　　公司在面临外部变化较大的情况下，加速推进变革，推动员工、销售人员、经销商一同转变思想，争夺市场机会，有望通过切实有效的变革，重新获得新优势，从而进一步强化市场竞争力；同时原材料价格走势向下，公司积极推进资源配置，不断扩大集约化规模优势和精益管理优势；有望逐步走出经营困境，带动公司重回增长。

    　　投资建议

    　　参考最新财务报告， 我们下调公司 23-25 年营收263.78/295.43/324.98 亿元的预测至256.21/288.43/320.98 亿元；下调 23-25 年 EPS 1.11/1.29/1.43 元的预测至1.08/1.25/1.41 元；对应2023年10 月30 日37.87 元/股收盘价，PE 分别为 35/30/27 倍，维持公司“买入”评级风险提示

    　　原材料价格上涨、行业竞争加剧、食品安全