短期利润下滑，长期看好公司发展

    海天味业公布2023 年中报，2023H1 实现营收129.7 亿元，同比降4.2%；归母净利31.0 亿元，同比降8.8%。2023Q2 实现营收59.8 亿元，同比降5.3%；归母净利13.8 亿元，同比降11.7%。考虑到全年营收增长有压力，我们下调盈利预测，预计2023-2025 年公司归母净利分别为62.0（-6.2）、72.4（-6.9）、82.8（-9.9）亿，EPS 分别为1.11（-0.36）、1.30（-0.41）、1.49（-0.51）元，同比增0%、16.7%、14.5%，当前股价对应PE 分别为35.7、30.6、26.7 倍。海天品牌与渠道优势长期存在，公司不断强化竞争实力，多品类发展市场份额仍可扩张，具有平台企业潜质。我们长周期看好海天未来发展，维持“买入”评级。

    行业弱复苏，营收压力仍存

    海天味业二季度营收下降5.3%，也在市场预期之中。增速加速下行，原因在于：

    一是2022 年二季度末海天压货导致基数较高；二是行业弱复苏，调味品需求不振。公司整体压力增大，上半年完成全年任务的46%，渠道库存水平长期维持在3 个月左右。分品类来看，单二季度酱油（新品零添加贡献增量）、调味酱、蚝油分别-9.7%、-4.9%、-4.6%，小品类（以醋与料酒为主）增长10.7%，品类多元化效果体现。区域上看西部市场基数较低，实现2.2%的正增长，北部市场下滑10.3%，增速较低。截止二季度末公司经销商数量减少416 家至6756 家水平，也体现出公司加强大商合作的经营思路。公司已逐渐布局工业渠道客户，寻找增量同时调整现有渠道。

    费用率略有提升，净利率出现降势

    2023Q2 毛利率同比下降0.1pct，变化不大。二季度销售费用、管理费用、财务费用率分别提升0.9、0.4、0.6pct，三项费用率均略有提升，公司为应对市场变化加快产品、渠道变革，资源投入有所增加。往下半年展望，考虑到基数较低以及市场仍处复苏趋势当中，预计下半年营收增速可能加快，净利增速也可能超过上半年。

    积极求变，应对压力

    当前行业弱复苏，海天面临渠道高库存以及低利润率问题，在此背景下，公司积极求变，一方面加快工业客户开发，寻找新增长点；另一方面加速布局新零售渠道，同时进行传统渠道的调整。产品在细分赛道发力，新品中零添加酱油已经铺市，未来可乐观展望，为长期发展奠定基础。年内公司仍处调整期，长周期看好海天未来发展，持续推荐。

    风险提示：原材料成本超预期上涨、新品推广不及预期。