事件描述

    10 月26 日晚，海天味业发布 2022 年业绩三季报，2022Q1-Q3 公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润190.94/46.67/44.97 亿元，同比+6.1%/-0.9%/-1.8%。22Q3 公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润55.62/12.74/12.04 亿元，同比-1.8%/-6.0%/-9.5%。

    料酒醋等细分品类表现稳健，渠道下沉与经销商管理并行1）分产品来看： 2022Q1-Q3 酱油/调味酱/蚝油/其他调味品分别实现营收104.03/19.79/32.10/22.03 亿元， 同比+2.2%/-1.5%/+0.6%/+31.5%。22Q3 酱油/调味酱/蚝油/其他调味品分别实现营收29.10/5.57/10.02/6.4 亿元，同比-8.1%/+4.4%/-5.6%/16.2%，公司酱油业务和蚝油业务受餐饮端影响较多，Q3 收入表现较弱，调味酱业务和其他调味品表现较好，料酒醋等品类表现较为稳健；2）分区域来看： 2022Q1-Q3 东部/ 南部/ 中部/ 北部/ 西部分别实现营收34.98/34.30/39.11/47.26/22.31 亿元， 同比+1.5%/+8.4%/+1.9%/+6.5%/+2.6%，22Q3 东部/南部/中部/北部/西部分别实现营收10.05/9.76/11.75/12.59/6.92 亿元， 同比-7.6%/-6.7%/+0.7%/-4.8%/+0.5%。东部南部三季度表现受疫情扰动，中部西部保持一定的韧性；3）渠道下沉：22Q1-Q3 公司销售网络覆盖持续下沉，三季度末经销商总数达到7151 个（比年初净减少经销商277个，较二季度末净增加4 个，环比基本持平），未来公司有望加大力度拓展营销区域，进一步向区县及社区下沉。

    毛利率环比改善，短期盈利能力承压

    2022Q1-Q3 销售毛利率为36.24%，同比下滑2.6PCT，其中22Q3 毛利率为35.29%，同比下降2.6PCT，毛利率环比有所改善，公司多项举措并行，对冲成本压力，但部分原材料价格仍处于高位；22Q3 销售费用率为5.9%，同比下滑0.8PCT，环比有所提升，管理费用率为2.3%，同比提升0.5PCT，22Q2 研发费用率为2.8%，同比下滑0.7PCT。22Q1-Q3 销售净利率为24.47%，同比下滑1.7PCT，22Q3销售净利率为22.97%，同比下滑0.95PCT，盈利能力承压。

    投资建议与盈利预测

    公司三季度业绩不及预期，短期需求较为疲软，但公司仍然具有高增长细分品类，具备未来的发展动能。公司深耕调味品市场多年，渠道精耕细作，有望持续巩固在网络和用户上的规模优势。结合以上，我们下调公司2022/2023/2024 年收入分别为264.72/301.63/337.52 亿元， 同比增长分别为5.9%/13.9%/11.9% ， 归母净利润为66.94/79.37/91.09 亿元，同比增长0.4%/18.6%/14.8%，对应EPS 分别为1.44/1.71/1.97 元/股，对应PE 为47/40/35X，维持“买入”评级。

    风险提示

    1）成本压力及行业竞争：原材料价格大幅上涨，运输费用压力等，公司新品推展不顺利，行业竞争加剧；

    2）疫情控制及恢复不及预期：餐饮端恢复不及预期；

    3）品牌力等消费者心智风险；

    4）食品安全风险：食品安全及添加剂事件。