事件：公司公布2022 年三季报。2022Q1-3，公司实现营业总收入190.94亿元，yoy+6.11%，实现归母净利润46.67 亿元，yoy-0.86%，实现扣非归母净利润44.97 亿元，yoy-1.83%。单三季度，公司实现营业总收入55.62亿元，yoy-1.77%，实现归母净利润12.74 亿元，yoy-5.99%。

    收入表现疲软，我们判断系B 端受损。三季度收入表现疲软，我们判断主要系B 端受损，调味品添加剂事件主要在10 月发酵，对三季度影响较小。分品类来看，单三季度酱油/ 调味酱/ 蚝油/ 其他产品收入增速分别为-8.13%/4.37%/ -5.64%/ 16.23%，酱油、蚝油表现疲软，我们认为主要系这两类产品餐饮渠道占比相对较高，Q3 多地疫情反复，餐饮恢复进度较慢，叠加其他基础调味品品牌9 月起提高费用支持，提前刺激经销商备货，抢占部分餐饮份额，影响公司出货进度。其他产品收入增速较高，主要系醋/料酒放量。

    分区域来看，Q3 东部/ 南部/ 中部/ 北部/ 西部区域收入增速分别为-7.60%/-6.66%/ 0.65%/ -4.78%/ 0.47%，东部、南部、北部区域相对疲软，我们认为主要系饮食文化差异，沿海区域酱油、蚝油使用较多。

    毛利边际改善，费用投放增加。Q3 毛利率同比-2.62pct，环比+0.42pct。原材料成本维持高位，公司毛利率仍承压，但Q3 起华东疫情影响逐渐消除，运费有所回落，毛利率环比改善。22Q3，公司销售/管理/财务/研发费用率同比-0.84/ +0.46/ -0.11/ -0.63pct，销售费用同比缩减，主要系去年为应对社区团购费用投放较多，但Q3 销售费用率环比提升1.19pct，除补偿Q2 推广活动损失外，季度末为鼓励经销商拿货，公司主动增加了费用投放。

    投资建议：短期关注需求恢复，舆论无需过度担忧，长期看好公司长期品牌力+渠道力驱动的份额提升。我们预计公司22-24 年实现营收265.27/300.49/ 343.3 亿元，利润66.85/ 76.03/ 87.80 亿元，对应EPS 1.44/ 1.64/1.89 元/股，对应PE 47/ 41/ 36x，维持“增持”评级。

    风险提示：原材料成本上涨，疫情反复，行业竞争加剧。