事件：海天味业发布2022 年三季报，2022Q1-Q3 实现营业收入190.9 亿元，同比+6.1%，归母净利润46.7 亿元、同比-0.9%，扣非后归母净利润45.0亿元、同比-1.8%；单Q3 实现营业收入55.6 亿，同比-1.8%，归母净利润12.7 亿，同比-6.0%，扣非后归母净利润12.0 亿元、同比-9.5%。

    主动清理渠道库存，发货节奏环比回落。1）2022Q3 分品类看，酱油/调味酱/蚝油/其他业务分别同比-8.1%/+4.4%/-5.6%/+16.2%；分区域看，东部/南部/北部/西部/中部分别同比-7.6%/-6.7%/-4.8%/+0.5%/+0.7%；分渠道看，线下/线上渠道分别同比-5.4%/+46.3%；Q3 收入同比略有下滑主要系公司主动控制发货节奏、清理经销商库存所致，渠道调研反馈2022Q2 末渠道库存达到约2.5 个月高位，部分区域超3 个月，截止2022Q3 末渠道库存降至约2 个月水平；2）2022Q3 末经销商数量7153 家，较2022Q2 末增加6 家。

    成本上行拖累，利润率同比承压。1）2022Q3 毛利率35.3%，同比-2.6pct，销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率5.9%/2.3%/2.8%/-2.5% ， 同比-0.8/+0.5/-0.6/-0.1pct，净利率23.0%，同比-1.0pct，其中Q3 公允价值变动净收益同比+0.4 亿元，成本压力之下公司通过提效降费等措施部分对冲盈利压力；2）根据 数据，2022H2 以来大豆、白糖、小麦等原料价格已高位企稳，玻璃、纸箱等包材价格已有所回落，预计成本压力已达到峰值，期待后续改善。

    未来展望：1）随着渠道库存清理成效体现、疫情趋稳，2022Q4 发货有望环比改善，预计2022 全年收入同比有望稳健增长；2）利润端来看，目前利润率底部已过，叠加公司内部积极采取各项降本增效措施，预计后续盈利压力可控，2022 全年利润有望同比略增。

    投资建议：我们根据三季报调整此前盈利预测，预计2022-2024 年营业收入263.5/299.6/338.2 亿元（ 前值280.6/318.9/359.9 亿元） ， 同比+5.4%/+13.7%/+12.9% ， 归母净利润67.1/79.9/93.6 亿元（ 前值74.7/88.5/104.4 亿元），同比+0.6%/+19.1%/+17.2%，当前股价对应PE47/39/34 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：行业需求复苏不及预期、行业竞争加剧、成本超预期上行。